华创证券-中直股份-600038-业绩高速增长，有望进入新一轮成长周期-190825

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　　事项：
　　公司发布2019年半年报，报告期内公司实现营业收入69.00亿，同比增长28.75%，实现归母净利润2.41亿，同比增长35.50%。
　　点评：
　　航空主业增长明显，Q2单季度营收增速创五年历史新高。2019H1公司航空产品业务实现收入67.86亿，同比增长29.31%，占总收入比例为98.35%，航空主业增长明显，主要原因系产品交付增加；报告期内公司综合毛利率11.28%，同比略降1.36个百分点。单季度来看，2019Q2公司实现营收45.13%，同比增长40.23%，创五年来的历史新高；实现归母净利润1.62亿，同比增长51.30%，创三年来新高。
　　期间费用小幅增长，费用率有所降低。2019H1公司销售费用0.45亿，同比减少2.17%，销售费用率0.65%，同比降低0.21个百分点，主要原因系售后服务费用减少；管理费用3.95亿，同比增加4.77%，管理费用率5.72%，同比下降1.31%；财务费用-0.22亿，去年同期为-0.02亿，财务费用大幅降低的原因是报告期内利息收入和汇兑收益增加；研发费用0.94亿，同比增加95.83%，研发费用率1.36%，同比提升0.47个百分点。报告期内公司合计费用5.12亿，同比增加9.17%，整体费用率7.42%，同比降低1.33个百分点。
　　哈尔滨分部业绩亮眼：2019H1公司四大分部中，哈尔滨分部实现营收20.84亿，同比增长98.57%，实现利润总额6595.11万，同比增长155.95%；景德镇分部实现营收48.02亿，同比增长11.45%，实现利润总额2.37亿，同比增长20.04%；保定分部实现营收2.20亿，同比增长88.29%，实现利润总额-139.83万；天津分部实现营收445.95万，同比增长85.79%，实现利润总额1.39亿，同比增长8.47%。
　　公司发展渐入佳境，新型10吨级直升机定型列装有望使公司进入新一轮成长周期：公司是我国直升机行业的主力军，未来有望充分受益我国军用直升机的旺盛需求。特别是重点型号直升机单机价格昂贵，需求量大，一旦定型列装，会给公司带来显著的业绩弹性，公司2013年到2015年实现了业绩的大幅提升就是得益于重点型号直升机的列装交付部队。因此我们预计需求量更大的新型10吨级直升机的逐渐成熟以及定型交付部队有望使公司进入新一轮的增长周期。
　　民用航空市场潜力巨大。根据Rotorspot统计，截至2018年12月1日，我国民用直升机数量为1064架，仅为美国的1/12，但是增速明显，10年间CAGR接近20%。根据亚翔航空统计，2017年国内民用直升机市场中，以公司AC系列产品为主的国产直升机市场份额仅占7%，未来随着民用直升机市场的发展以及国产直升机占比的提升，民用直升机市场潜力巨大。
　　盈利预测和推荐评级：我们维持公司2019-2021年归母净利润的预测，分别为6.37亿、7.97亿和10.01亿，对应EPS分别为1.08元、1.35元和1.70元。维持目标价55.00元，维持“强推”评级。
　　风险提示：装备列装速度低于预期、军费增长低于预期。