兴业证券-广州酒家-603043-股权激励及研发投入影响Q2业绩，中报实际亮点多多-190828

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　　投资要点
　　公司公告：1）19H1实现营收9.51亿元/+20.22%，归母净利6,430万元/+10.19%，扣非归母净利5,130元/-4.98%。其中，Q2单季度营收4.19亿元/+20.77%，归母净利1,879万元/-4.92%，扣非归母净利943万元/-41.75%。2）变更会计估计，将其他应收款中经营场地租赁押金由之前的账龄分析法计提坏账准备变更为不计提坏账减值准备。
　　上半年尤其是Q2利润占全年比重很低，大幅波动较为正常。由于广酒利润率最高的月饼业务主要在Q3确认收入，且Q2也是速冻、腊味产品销售淡季，因此无论从净利润额还是从净利率来看Q2都是全年最低的。公司中报亮点在于各项业务收入均保持两位数增速，预收款&存货&经营性净现金流较去年同期大幅增加，以及湘潭新工厂建设进度加快且一期已试产，有望推动19H2及未来几年业绩快速增长。
　　各项业务营收稳健增长，线上营销网络建设初见成效。19H1公司营收9.51亿元/+20.22%，1）分产品：月饼系列营收0.34亿元/+107.99%源自今年中秋较去年略有提前，速冻营收2.60亿元/+22.77%，其他产品营收3.03亿元/+17.63%，餐饮营收3.37亿元/+14.01%；2）分地区：广东省内营收8.25亿元/+17.64%，境内省外营收0.91亿元/+45.34%高速增长源自互联网营销建设效果逐步显现，境外营收0.17亿元/+3.18%；3）分模式：直销5.26亿元/+18.15%，经销4.08亿元/+21.42%增速略快，其中19H1广东省内/省外经销商分别增加34/11家。
　　毛利率持平、净利率下降，期间费率有所增加。19H1公司毛利率47.74%/+0.05pct基本持平，净利率6.65%/-0.82pct略有下降。期间费用方面，销售费率27.58%/-1.24pct源自广告宣传等费用减少，管理费率（不包括研发）11.64%/+1.26pct源自新增股权激励费用743万元及员工成本增加，研发费率2.28%/+1.26pct源自公司加大新产线及新品研发投入，财务费率-1.18%/+0.23pct基本持平。综合来看，剔除会计政策变更影响，公司上半年业绩有所下滑，主要源自：1）新增股权激励费用；2）研发投入大幅增加；3）上半年利润率较低放大了利润波动幅度。
　　盈利预测与投资评级：上半年公司扣非业绩下滑源自股权激励及研发费用增加，但预收款和存货增加预示Q3月饼销售情况良好，全年业绩有望回归正常增速。展望未来，湘潭、梅州新工厂将逐步投产，粮丰园、利口福生产基地改造稳步推进，广东省内外营销网络持续铺建，供需两端提升推动业绩快速增长。根据业绩情况略微下调盈利预测，预计19-21年EPS为1.08/1.33/1.60元，8月27日收盘价对应PE为33/27/22倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：景区拓展及培育进度不及预期、自然天气灾害影响景区客流、商誉减值风险等