华西证券-美凯龙-601828-收入端增长强劲，家居新零售布局稳步推进-190826

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　　事件：2019年H1实现营收77.6亿元，同比增长21.7%；归母净利27.1亿元，同比下降11.0%（主要是18年同期所得税返还及公允价值净收益较高）；扣非后净利为17.1亿元，同比增长6.1%。2019Q1/2019Q2营收分别同比增长22.4%/21.2%；归母净利分别同比增长11.1%和下降25.0%。公司业绩符合市场预期。
　　自营增长稳健、委管提速，新零售业务快速拓展：①自营商场：进入平稳发展期，经营质量提升。报告期实现营收39.5亿元，营收同比增速为11.8%，毛利率增加1.3pct至79.5%；②委托商场：深入三四线城市，轻资产模式快速占领市场。报告期内实现营收21.6亿元，营收同比增速为23.6%，毛利率增加4.9pct至65.5%，毛利率表现良好；③建造施工和设计：报告期实现营业收入9.4亿元，营收同比增长104.3%，实现高增长；④新零售：阿里战略加盟，业务推进顺利。前端设计、商品零售和阿里合作发展顺利，线上引流带动线下收入增长；⑤快速拓展期，费用整体走高，预计下半年盈利质量有所改善。综合毛利率为67.0%，同比减少了2.3 pct，由于业务拓展，期间费用率有所上升。
　　“自营+委管”双轮驱动模式稳步推进，携手阿里稳步布局新零售：自营稳固品牌，委管拓宽渠道，“自营+委管”双轮驱动助力市占率提升；公司携手阿里进军新零售，商业模式转型升级带来增长动力。
　　投资建议：我们看好美凯龙在家居产业链中较强的议价能力，“自营+委管”模式带来业绩稳健增长，同时发力新零售进一步提升综合竞争力，预计公司市占率将持续提升。参考可比公司2020年的平均10.3倍PE，我们给予公司10倍PE估值，对应目标价16.4元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：房地产销售不及预期，家居需求走弱；新零售模式拓展不顺利。