华西证券-中兴通讯-000063-运营商及政企业务恢复增长，费用端压力持续-190828

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　　事件：2019年Q2单季度盈利6.08亿元，扣除地产收益后2019年Q3单季度中值7亿元
　　公司上半年实现营业收入446.09亿元，同比增长13.12%；归母净利润14.71亿元，同比增长118.8%；单季度来看，公司2019年Q2归母净利润6.08亿元。
　　根据公司公告，预计公司前三季度实现归母净利润38- 46亿元，中值42亿元；2019年Q3单季度实现23 -31亿元，中值27亿元，其中地产收益预计20亿元左右，扣除地产收益后2019年Q3单季度利润中值7亿元左右。
　　海外、政企及运营商业务恢复正常增长，消费者业务持续萎缩，三大业务板块毛利上升
　　国内外FDD系统设备、国内外光传送产品出货量增加，带动运营商业务及海外业务收入提升；消费者业务受到美国禁令影响，持续萎缩。
　　运营商板块毛利提升的主要原因我们认为主要是FDD扩容升级较多导致。
　　合规管理费用高企，短期借款大幅增长财务费用提升
　　公司上半年销售费用40.26亿元，同比下滑14.9%，我们认为主要是海外消费者业务收缩导致。
　　管理费用25.39亿元，较去年同期增加12亿元左右，其中法律事务费用较去年同期增加8个亿元、管理岗员工工资及福利较去年同期增加4亿元左右，我们认为主要合规人员工资增长以及公司合规成本增加所致。
　　财务费用6.63亿元，较去年同期增加4.8亿元左右，同比增长261.5%,快于收入增长，主要由于制裁后的现金流压力导致短期借款大幅增长，上半年公司短债346亿元，较去年同期增加236亿元左右。
　　底层技术研发投入加大，合同资产及在建工程大幅增加，期待未来变现能力提升
　　公司上半年研发费用64.72亿元，较去年同期增加14亿元左右，同比增长27.9%，主要是公司持续加大5G研发投入，高度关注核心器件和芯片的自研工作，相关摊销折旧及技术合作费增长较快。
　　合同资产105亿元左右，同比增加47亿元左右。在建工程22.7亿元，同比增加4亿元左右，同比增长23%，主要系南京智能制造基地一期投资加快导致。
　　盈利预测与估值
　　中兴通讯作为国内设备商龙头之一，我们预计2019-2021年公司净利润50亿元、58.4亿元，73.3亿元，对应现价PE 25x、21x、17x，考虑到国内5G建设进入部署阶段，估值回落到正常水平，给予“中性”评级。
　　风险提示
　　中美贸易争端影响海外订单情况；增发未能如期进行导致现金流持续紧张的风险；5G商用进展不及预期；系统性风险。