华创证券-中南建设-000961-2019年中报点评：业绩靓丽、销售稳增，拿地权益回升-190827

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　　19H1业绩同比+42%、承诺持续兑现，预告3Q19业绩同比+50%以上
　　19H1公司营业收入233.2亿元，同比+52.3%；归母净利润13.1亿元，同比+41.6%；并预告3Q19归母净利润同比+50%以上。19H1扣非归母净利润12.2亿元，同比+35.2%；基本每股收益0.35元，同比+41.6%。房地产结算收入154.2亿元，同比+47.4%。毛利率和归母净利率分别为19.9%和5.6%，同比分别-2.3pct和-0.4pct；其中地产毛利率23.4%，同比-1.0pct；建筑毛利率11.9%，同比-0.9pct；公司预计19年结算毛利率将高于18年。公司三费费率为9.3%，同比-1.1pct，其中管理费率-0.9pct。此外，5月公司公布19年股票期权激励计划，拟向激励对象授予股票期权13,837万份，占总股本3.73%，叠加18年7月激励方案的6.27%、两次合计占比达10%；行权价格8.49元，现价较之折价12%。并且，公司进一步延伸21年业绩较17年增速不低于1408%、即同比增速不低于30%，即90亿元，彰显强烈发展信心。
　　19H1年销售额同比+24%，拿地额/销售额33%、权益比例回升至75%
　　19H1实现销售金额812亿元，同比+24%；销售面积645万平米，同比+24%；销售均价1.26万元/平，同比持平；其中一二线销售面积占比41%、销售金额占比46%。19年公司计划新开工面积1,061万平米，竣工面积998万平米、远高于18年结算面积，预示着19年丰富的可结算资源。截至19H1末，公司在建面积3,214万平米，未开工面积1,309万平米；合计未竣工面积4,523万平米，其中一二线城市面积占比39%、与18年末持平。19H1公司拿地面积420万平米，权益比例75%、较去年提升22pct。19H1拿地金额占比销售金额33%；拿地面积占比销售面积65%；拿地均价占比销售均价51%，主要由于杭州、厦门、苏州等二线城市地价较高。
　　负债率持续下行，预收款锁定率高达4.7倍、后续业绩高增确定性较强
　　18年末公司资产负债率91.2%，同比+1.4pct；净负债率185.6%，同比-7.3pct；现金短债比1.9倍；有息负债余额686亿元，同比+21.9%，18年地产销售金额覆盖有息负债倍数为2.14倍；有息负债中银行借款、债券类和其他分别占比49%、30%和22%，同比分别-3.4 pct、+4.7 pct、-1.3pct。19H1末公司预收账款1,283亿元，同比+39.2%，覆盖18年地产结算收入4.7倍，远高于行业平均水平，并较18年末继续提升；并且公司预收款利润率水平不低于18年结算资源。激励方面，19H1公司共有27个新项目引入跟投机制，员工跟投本金总额0.9亿元，占跟投项目资金峰值的3.65%。
　　投资建议：业绩靓丽、销售稳增，拿地权益回升，维持“强推”评级中南建设在2016-18年期间在陈凯的带领下经历了全方位的积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南，推动公司进入高速增长阶段。今年5月公司再推新激励，业绩承诺已延伸至2021年，并高达90亿元，彰显强烈发展信心。我们维持公司2019-21年每股收益预测为1.10、1.89和2.45元，现价对应19-21年PE仅为6.8/3.9/3.0倍、较每股NAV16.81元折价56%，考虑到公司利润率将低位回升、同时预收款高覆盖，未来释放业绩潜力强劲，按照19年目标PE10倍，维持目标价10.98元，维持“强推”评级。
　　风险提示：三四线城市销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。