国金证券-迈瑞医疗-300760-净利率不断改善，微创外科产品线逐步成型-190829

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　　业绩简评
　　2019H1公司实现营业收入82.06亿元，同比增长21%；实现归属于母公司股东净利润23.69亿元，同比增长27%；扣非归母净利润为23.29亿元，同比增长26%；2019Q2公司收入同比增长20%；归母净利润同比增长28%；扣非归母净利润同比增长25%。整体业绩符合预期。
　　经营分析
　　应从净利润率而不是毛利率角度看待盈利能力变化：总体来看，公司收入规模增长稳健，整体盈利能力持续增强（净利润率28.9%，去年同期27.6%）。费用比例持续得到优化（销售费用率20.8%，去年同期22.3%，管理费用率5.0%，去年同期5.2%；研发费用8.6%，去年同期9.4%）。毛利率方面，公司整体毛利率略有下降（65.2%，去年同期67.7%），其中生命信息与支持类下滑1.3%，体外诊断类下滑2.3%，医学影像类下滑4.1%。我们估计，公司在费用比例优化净利率提升的背景下，毛利率出现一定下行，一方面是由于关税波动带来的成本上行，另一方面也与企业在市场和销售端积极进取，灵活制定策略保持增长速度有关。此外不同产品线收入比例的结构变化也会对总毛利率产生影响。因此，我们认为相比毛利率变化，净利率更能反映公司实质性的盈利能力变化和阶段业务发展态势。
　　明星单品持续放量，第四板块呼之欲出：各产品线表现稳定，2019H1生命信息与支持类产品收入增长24.4%，体外诊断产品增长22.5%，医学影像影产品增长12.5%。明星品类依然保持强劲增长，预计化学发光、Resona系列彩超、呼吸机、输注泵等品类保持超高速增长；麻醉机、灯床塔、除颤仪等品类维持中高速增长；监护仪、生化诊断、血球仪等相对成熟品类依然维持两位数增长。在上述三大产品领域不断推出新品的同时，公司正在积极培育微创外科产品条线（目前包括外科腔镜摄像系统、冷光源、气腹机、光学内窥镜、微创手术器械及手术耗材）。我们认为这一品类与公司现有业务协同性良好，基于公司现有的制造研发平台、渠道及终端优势，有望实现快速成长，为公司创造新的业务增长驱动。
　　投资建议
　　我们维持盈利预测，预计公司2019-2021年归母净利润为45.37、56.45、69.96亿元，分别同比增长22%、24%、24%；维持“增持”评级。
　　风险提示
　　2019/10/26公司有3.78亿股解禁，占总股本31%，当前流通股占总股本10%；行业政策变化；中美贸易摩擦相关风险；汇率波动风险；经销商销售模式的风险