平安证券-福耀玻璃-600660-海外收入占比提升，铝饰件业务发力-190829

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　　事项：
　　公司公布2019年半年报，1H19实现营业收入102.9亿元，同比增长2.0%；归母净利润15.1亿元，同比增长-19.4%；每股收益0.6元。
　　平安观点：
　　受国内汽车市场下行影响，公司毛利率有所下滑：受中国汽车市场销量下滑的影响，2019年上半年公司主营业务综合毛利率为37.2%，同比减少4.5个百分点，归母净利润为15.1亿元，同比减少19.4%，扣除汇兑收益后为14.7亿元，同比降低18.4%。汽车玻璃营业收入92.1亿元，同比下滑2.9%，毛利率为34.5%，同比下降1.23个百分点。浮法玻璃毛利率为34.6%，同比下滑6.5个百分点；浮法玻璃的成本同比增长17.8%，可能是由于2018年底库存较多，导致2019年上半年产量降低。预计下半年汽车行业或将回暖，带动公司盈利能力改善。
　　产品结构升级，优势有望延续：公司隔热、隔音、抬头显示及包边模块化等高附加值产品占比持续提升，较2018年同期上升1.67个百分点，随着汽车玻璃集成化趋势继续发展，公司高附加值产品的占比有望进一步提升。
　　海外业务稳步前进，美国工厂快速发展：2019年上半年公司海外业务占比为48.26%，同比提高9.61个百分点。美国工厂营收为19.1亿元，同比增长13.7%，净利润为14.8亿元，同比提升16.4%。福耀在美国不仅为通用和福特等美系品牌供货，也进入了丰田、本田等日系品牌的供应链体系，未来有望进一步提升营收规模和市占率。
　　铝饰件业务开始发力：2019年上半年其他业务收入为7亿元，2018年同期仅为0.7亿元，预估7亿元中铝饰件的收入约为6亿元，体现了福耀整合SAM的成效，未来进一步整合三锋集团和通辽精铝的资源，完善产业链，使铝饰件业务成为公司新的增长点。
　　盈利预测与投资建议。公司以中国汽车玻璃业务为根基，将核心优势复制到海外市场和新的汽车铝饰件领域，看好在美国市场提高份额，建议关注铝饰件的业务进展。维持业绩预测，预计2019年-2021年归母净利润分别为36.7亿元、43.9亿元和47.5亿元，对应PE分别为15.5、13.0和12.0倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1)汽车行业增速不及预期：如果汽车行业销量持续下滑，影响公司的盈利能力。2)汇率波动：公司有超过40%的营收来自海外，汇率波动将对公司利润造成较大的影响。3)上游原材料价格波动：汽车玻璃的主要原材料如纯碱、PVB等，如果价格上升，则对公司成本造成较大压力。4)中美贸易战：汽车玻璃属于2500亿加税清单中，如果中美贸易战继续或加剧，对公司的盈利能力有影响。5)铝亮条渗透率不及预期：如果铝亮条的成本降低幅度小，在豪华车细分市场的渗透率不及预期，则将影响公司的营业收入。