西南证券-万华化学-600309-收购福建康乃尔落地，进一步巩固核心护城河-190829

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　　事件：公司8月] 25日与康乃尔化学工业股份有限公司签署股权转让协议，康乃尔化学将其持有的目标公司51%的股权以零元人民币价格转让给万华化学，双方在协议签署之日起30个工作日内完成股权交割，未来双方完成80%股权交割后，目标公司更名为“万华化学（福建）有限公司”。
　　进一步巩固核心护城河。此次并购是近期公司收购瑞典国际化工100%股权交易的一部分，瑞典国际化工是全世界唯一拥有TDI和MDI异氰酸酯技术并且公开转让的技术专利商，2014年康乃尔化工集团以约一亿美元的价格成功收购瑞典国际化工的全部股份。而万华化学此次收购瑞典国际化工，将进一步实现在全球范围内对包括MDI及TDI在内的异氰酸酯技术的垄断，行业壁垒显著提高。福建康乃尔聚氨酯有限责任公司是福建康乃尔40万吨MDI项目的实施主体，该项目总投资66亿元，一期建设40万吨MDI项目，配套5.5万吨甲醛/年项目、10万吨/年氯化氢处理项目；二期配套建设48万吨/年硝基苯，36万吨/年苯胺、27万吨/年硝酸及相关配套设施，预计2021年下半年投产，也将是我国除了万华化学之外的第二家可以生产MDI的企业。万华化学收购福建康乃尔聚氨酯有限责任公司，将在福建拥有生产制造基地，拟通过投资建设MDI及其配套装置，提升公司产能，优化MDI产业布局，进一步垄断国内MDI新增产能，并进一步巩固国内MDI技术上的核心护城河。
　　9月MDI挂牌价继续上调，行业供应趋紧。万华化学9月份上调聚合MDI分销与直销挂牌价500元至15500元/吨，纯MDI挂牌价1000元至21700元/吨，欧洲巴斯夫MDI装置因原料紧缺，短暂停止供应，国内MDI装置货源将过去支援，同时国内部分厂家也存在装置故障的问题，这一情况造成了目前国内MDI系列产品供应紧张的局面，同时考虑到9月份即将进入下游需求旺季，因此我们看好MDI价格上行，公司目前具备MDI产能210万吨，随着四季度烟台技改产能的投放，公司MDI产能继续提升，业绩弹性巨大。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司完成化工板块整体上市后2019-2021年EPS分别为4.05元、4.71元和5.20元，对应PE分别为11X、9X和8X，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：MDI价格大幅下滑的风险；福建康乃尔项目建设进度或不及预期的风险。