国盛证券-美年健康-002044-Q2逐步企稳，静待个检战略开花结果-190829

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　　公司发布2019年中报。公司H1实现收入36.41亿元，同比增长2.93%，实现归母净利润1684万元，同比下降89.40%，实现扣非后归母净利润-1.36亿元，同比下降251.24%。Q2单季实现收入23.62亿元，同比增长2.24%，实现归母净利润1.35亿元，同比下降49.92%，实现扣非后归母净利润1.34亿元，同比下降32.74%。公司发布1-9月业绩预告，实现归母净利润2.85-4.20亿元，同比变动幅度为-31.14%-1.48%。
　　Q2较Q1环比企稳，等待公司下半年业绩拐点。公司此前公告的H1归母净利润下降区间为60-90%，实际中报情况归母净利润下降89.40%，但Q2扣非后净利润同比下滑32.74%，较Q1已经逐步企稳，而公司预告的Q3回暖趋势更加明显。我们认为公司利润端下滑主要有几大原因：1）由于18年淡季营销效果显著，同期基数较高：2018H1美年收入27.2亿（+68%），利润1.47亿（+368%），而慈铭收入7.6亿（+28%），利润0.22亿（+230%）；2）提升医质管理带来费用提升：公司上线鉴权合规及医技护人脸识别管理系统、血液检测实时追踪系统、放射影像和实验室质控体系不断升级，同时部分地区进行客户结构调整，预约限流，导致公司收入增加与成本费用增加不匹配。3）融资扩张带来财务费用提升：公司体检中心网点增加及投资规模增加，对资金需求增加，财务费用较去年同期增加8247万元。我们认为，公司在医质上的前期投入已经基本稳定，下半年有望通过个检服务提升以及团检客户回归推动公司业绩回复增长趋势。
　　体检中心数量持续增加，个检占比与平均客单价接近2019年度目标。截止2019H1，公司在311个城市布局684家体检分院，较2018年底的633家增加51家，数量上持续增加，其中控股288家（+32）、参股305家（+13）、在建91家（+6）。2019H1公司体检人次为1038万人（控股749万人、参股中心289万人），团检、个检收入占比为72%:28%，平均客单价499元/人（团检480元/人、个检609元/人），个检占比与平均客单价均已接近公司在2018年年报中披露的“个检占比30%、平均客单价500元/人”目标，但体检人次仍需观察下半年旺季情况。
　　战略转型个检，等待高端个检项目开花结果。公司在个检业务上进行战略转型，定位上从过去的团检补充业务转变为战略重点，目标5年内将个检比例（尤其是高端个检项目）提升至50%。公司成立了个检事业部，并已推出美年好医生、1+X套餐等个检产品大举拓展个检业务，报告期内“美年好医生”产品销售并服务10余万人次，为超过5万名消费者完成投保，为近200位符合理赔条件的消费者完成了保险金赔付。
　　盈利预测：我们预计公司2019-2021年归母净利润为10.01、12.90、16.80亿元，同比增长21.9%、28.9%、30.3%，当前股价对应PE为48x、37x、29x，维持“买入”评级。
　　风险提示：个检战略转型不及预期；体检中心扩张不及预期；医患风险；市场竞争加剧风险。