招银国际-建设银行-0939.HK-业绩高质量增长，息差小幅承压-190829

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　　8月27日，建设银行公布2019年上半年业绩，净利润同比增长4.9%至1,542亿元人民币，占我们/市场一致预期全年净利润预测的57.0%/58.4%。上半年拨备前利润同比增幅达到6.7%。由于净息差收窄，净利息收入同比小幅增长4.6%，不过非息收入（包括净手续费收入及投资收益）同比增长12.8%。受惠于营业支出及信用减值增长放缓，单季净利润同比增速由一季度的4.2%提升至二季度的5.5%。2019年上半年年化ROE为15.9%，同比下滑1个百分点，但仍为四大行中最高水平。
　　业绩正面因素：1）上半年净手续费收入同比增长11.1%，主要由银行卡、理财及电子银行业务拉动，非息收入占比也因此提升1.5个百分点至27.2%。2）资产质量持续改善，不良贷款率环比下降3个基点至1.43%，拨备覆盖率提升3.8个基点至218%。不过，我们留意到上半年逾期贷款余额较去年下半年反弹18.2%，具体原因希望管理层在业绩会进行解答。3）贷款稳健增长，按揭贷款增速保持平稳（上半年环比增长5.3%），而个人消费贷款环比减少17.1%。新发放公司贷款中近一半投向公用事业、建筑行业以及票据贴现。4）资本状况保持行业中最佳水平，核心一级资本充足率/资本充足率二季度环比仅下降13/8个基点至13.7%/17.1%，主要源于二季度派发股息所致。
　　业绩负面因素：1）二季度净息差环比收窄4个基点至2.25%，主要因为负债成本上升幅度大于贷款收益率。由于存款占比较高，建行未能向股份制银行一样显著受惠于货币宽松，但我们认为息差的收窄已在预期之中。2）上半年活期存款占比环比下降0.5%个百分点至53.1%，导致存款成本上升，利差收缩。3）二季度资产环比增速放缓至0.8%（一季度为4.2%），主要由于同业资产环比下降17%。
　　维持「买入」评级，下调目标价至8.5港元。我们认为业绩将为建行今天的股价表现带来正面影响。建设银行目前的估值为0.62倍2019年预测市帐率，较其自身五年历史平均值0.69倍低10%。我们保持盈利预测不变，但将目标价由9.3港元下调至8.5港元，主要由于我们将权益成本（COE）假设提升至14.0%以及将港元对人民币汇率假设调整至0.897。