华创证券-扬农化工-600486-外部扰动拉低业绩，麦草畏有望触底反转、多品类布局深化客户合作-190828

《华创证券-扬农化工-600486-外部扰动拉低业绩，麦草畏有望触底反转、多品类布局深化客户合作-190828（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-扬农化工-600486-外部扰动拉低业绩，麦草畏有望触底反转、多品类布局深化客户合作-190828（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事项：
　　公司2019上半年实现营业收入28.94亿元，同比减少6.49%，实现归母净利润6.27亿元，同比增长11.46%。第2季度实现营业收入13.24亿元，同比减少10.82%，环比减少15.67%，实现归母净利润3.00亿元，同比增长3.88%，环比减少8.26%。
　　评论：
　　外部扰动拉低业绩，除草剂有望触底反转。公司上半年整体收入小幅下滑，其中除草剂板块量价齐跌、下滑明显，销售额6.41亿（-49.63%）、销量减少1.09wt至2.08wt，主要原因包括：（1）麦草畏海外新产能投产造成的公司销量下滑。AgFax今年6月报道，美国抗麦草畏大豆及棉花播种面积达6000万英亩，这一情况其实符合一直以来孟山都的预期，我们分析，公司麦草畏销量的下滑不是因为GM作物推广不及预期、而是因为BASF在美国扩产的5kt麦草畏投放市场导致的。未来对供应市场有影响的新增产能只有孟山都。而抗麦草畏作物推广方面，美国近70%大豆已抗麦草畏，剩余30%对应不到1wt麦草畏需求；巴西于19年种植季对Intacta2 Xtend进行田间试验，最快将在20年种植季向市场推广，远期对应约3wt市场需求，我们依旧看好公司麦草畏业务的成长性。（2）海外极端天气叠加经销商库存高企，草甘膦等需求下滑。根据BAYER中报，全球很多地区种植及用药受极端天气影响较大，且制剂渠道库存较高，导致其Roundup制剂销量明显下滑。由于公司草甘膦主要供应孟山都（BAYER），我们推测其草甘膦销量也有所减少，若天气状况好转、草甘膦需求有回暖可能性。
　　受益功夫菊酯价格上涨，公司利润率提升。公司上半年综合毛利率达到34.79%（+3.60pct），净利率达到21.74%（+2.68 pct）。通过分析优嘉及优士的产品种类和盈利水平变化情况，我们认为公司利润率提升主要因为功夫菊酯涨价。公司规划优嘉三期、四期，菊酯为其中重点产品，我们认为随着项目投建，菊酯价格有继续回落可能性，但公司作为国内唯一一家拟除虫菊酯类全产业链生产企业，把握原材料及中间体供应，盈利能力有望稳定增长。
　　内生外延多品类布局，加强组合销售策略，深化与农化巨头合作关系。1000t/a吡唑醚菌酯已投向市场，优嘉三期及四期在稳步推进，其中不仅包括公司明星产品拟除虫菊酯类，还包括噁虫酮/氟啶脲/羟哌酯、噻苯隆/高盖、丙环唑/苯醚甲环唑/氟啶胺等具有较好经济效益、较高端的杀虫、除草、杀菌剂产品等，两期合计可实现收入25.64亿。此外，公司拟收购南通宝叶新增代森系布局，丰富杀菌剂产品结构。由于国内环保整治、大量小产能关停，海外农化巨头更愿与规范化、规模化企业合作以保障稳定供应。公司布局多个品种，有助于满足客户产品组合需求、深化合作关系，提升行业地位。
　　盈利预测、估值及投资评级。考虑收购，我们上调公司19-21年净利润预测至10.40/11.95/15.38亿元（前值分别为9.24/11.25/13.61亿元），对应EPS分别为3.35/3.86/4.96元，目前股价对应PE分别为16/14/11倍；结合行业20倍PE水平，给予目标价67.00元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：麦草畏推广不及预期，农药行业景气下行，环保风险。