国信证券-永辉超市-601933-同店靓丽，盈利能力修复-190829

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　　高同店驱动高增长，盈利能力修复
　　2019H1公司实现营收411.76亿元，同比增长19.71%，归母净利润13.69亿元，同比增长46.69%；扣非后归母净利润11.63亿元，同比增长40.78%。（7月底业绩快报：归母净利润13.53亿元，扣非后归母净利润10.79亿元）。2Q19收入189.40亿元，同比增长21.18%，净利润2.37亿元，同比增长154%。
　　净利润大幅增长主要受益于：股权激励费用减少（2018年计提7.16亿元，2019年计提2.75亿元，考虑25%税盾，对净利润单季影响分别为2.68/1.04亿元）。我们测算，剔除财务费用影响，云超板块利润约为16亿元，同比增长超过20%。云超收入剔除百佳并表以及MINI店达到23.41%，主要受益于3.1%的高同店增速。
　　毛利率下降，费用率优化，净利率提升
　　盈利能力方面，1H19年公司综合毛利率为21.84%，同比下降0.57 pct。2019Q1公司毛利率20.81%，同比下降0.84%pct。19Q2总费用率20.09%，进一步下降2.14 pct。1H19净利率为3.32%，同比提升1.15%。
　　百佳永辉并表，维持高速展店
　　上半年新增超市门店84家，面积50.8万平方米，其中百佳永辉并表带来Bravo门店38家，2Q19新开25家大店；已开业门店合计791家，覆盖全国24个省和直辖市，同店同比增长3.1%。
　　风险提示
　　云超业务同店增速表现不佳；费用率优化不及预期。
　　同店靓丽，盈利能力修复，维持“买入”评级
　　公司基于全国布局的超市龙头地位持续加强，积极展店提升市场份额，区域规模化优势显现，叠加优秀的供应链体系以及科技赋能管理的实现。我们认为中国超市进入集中度提升的关键时期，公司通过内生+外延加速展店；另一方面降本增效，规模效应下盈利能力与周转率长期存在较大改善空间。由于同店增速超预期，我们上调盈利预测，预计2019/2020/2021年净利润分别为23.07/31.02/38.75亿元，（原值22.74/30.45/38.18亿元），维持“买入”评级