民生证券-体外诊断行业专题研究：新医改下，体外诊断行业分析框架-190826

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　　报告摘要：
　　上中下游发生那么多变化，体外诊断产业链适用性分析框架如何？
　　我们认为在下游服务端控费压力向中游、上游传递的背景下，整个产业链正在发生深刻的变化。投资者也普遍关注：若检验科由利润端变为成本端，整个产业链的投资价值变化如何？服务端独立医学实验室会受到怎样的影响？渠道端代理/经销商在经过并购高峰期之后的整合效果如何？产品端企业面临当前形势该如何应对？再往上游追溯，极端情况假设发达国家突然停供核心原材料，体外诊断产业是否有应对之策？通过在体外诊断领域的系列化研究，我们尝试解决以上疑问，并基于多家相关企业的研究建立适用性的行业分析框架。
　　体外诊断产业链分析框架中的核心变量：产品迭代、模式创新
　　服务端：ToB的商业模式面临特检和普检商业模式创新选择：经过前期大范围的跑马圈地，几家连锁综合性独立医学实验室企业已经初步建立覆盖全国的实验室网络，并且省级实验室逐渐实现盈利、规模化效应体现。我们建议关注金域医学、迪安诊断等医检企业的成本率/费用率变化、实验室盈亏情况、以及特检项目的拓展和收入占比情况。
　　流通端：渠道收购的价值评估是重点。润达医疗、瑞康医药、迪安诊断近几年持续收购，为其业务扩张带来较大的弹性，但整合效果尚未体现。我们认为一方面需时刻把握公司经营层面和财务数据的变动，包括其盈利和营运能力、收购整合效果和商誉减值风险；另一方面在于关注公司流程、服务方面的创新举措和盈利模式、发展前景的分析。
　　产品端：在上下游强势议价下，产品迭代发展阶段的判断至关重要，我们认为企业发展重点主要如下：1）产品持续升级迭代（发光、分子）以消化未来可能的价格压力，同时通过产品多元化布局占领市场应对下游流水线趋势；2）注重创新，在某一应用场景上打造特色技术、从而建立起优势和壁垒。此外，内生瓶颈有望借助外力实现飞跃，整合能力不可或缺。
　　投资建议
　　我们认为目前体外诊断产业的上游产品处于技术迭代关键期、中游渠道整合效果尚待验证、下游独立医学实验室或进入规模效应阶段。结合产品端研发投入/技术创新、流通端运营能力/整合效果、服务端成本控制/特检项目等关键评估指标，我们建议关注在产品端形成综合性平台、并在关键原材料方面实现部分自产的迈瑞医疗和万孚生物，在化学发光领域领先并往质谱方向发展的安图生物，以及规模效应显现、特检占比领先的金域医学。
　　风险提示
　　竞争激烈程度加剧风险、降价幅度超预期风险、商业模式选择失败带来的风险。