东方证券-上海石化-600688-炼化景气下行拖累业绩-190827

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　　核心观点
　　中报盈利下滑：公司公布19年中报，实现营业收入519.9亿，同比下滑-0.4%，归母净利润11.4亿，同比下滑67.7%。其中Q2单季度实现营业收入268.6亿，归母净利润5.3亿，同比下滑69.9%，环比下滑13.7%。
　　炼化景气下行拖累业绩：上半年生产商品总量688万吨，较去年增加2.5%，且产品结构进一步优化，汽柴比降低至1.1，航煤产量同比大幅增长25%。盈利下滑主要原因是原油采购成本大幅上升18亿，而收入端产品价格较去年下滑所致，公司石油产品、中间石化产品、树脂及塑料三大板块毛利同比分别下滑25%、49%和16%，合成纤维板块亏损有所降低。上半年公司三费水平维持稳定，财务费用-2亿，保持净收益。
　　行业景气未见底，关注现金流和分红：我们们预计未来炼化尤其是化工景气仍有下滑风险，但由于炼化项目的高折旧，公司经营净现金流会优于盈利，预计经营净现金流有望保持30亿以上。公司目前在手现金130亿，且未来几年暂无大规模的资本开支计划，仍然具备一定的分红潜力。
　　财务预测与投资建议
　　基于对炼化行业景气的判断，我们调整了公司19-21年的利润率假设，下调公司19-20年EPS至0.22/0.16元（原预测0.63/0.45元），添加21年EPS为0.14元。考虑到周期下行阶段公司盈利波动较大，PE法不适用，采用历史PB估值法，参考13-14年行业景气底部1.87倍PB，按照19年每股净资产2.77元，调整目标价至5.18元（原目标价5.67元），维持增持评级。
　　风险提示
　　油价大幅波动；需求下滑风险