华泰证券-捷昌驱动-603583-业绩符合预期，维持增持评级-190827

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　　2019H1净利润增长42.63%
　　公司8月26日晚发布2019年中报，2019H1实现营业收入6.51亿元（+36.01%），实现净利润1.51亿元（+42.63%），扣非净利润1.29亿元（+22.97%），对应EPS 0.85元，业绩符合预期。公司业绩增长来源于下游新兴行业景气度持续，以及产品质量过硬、研发水平业内领先、高黏性优质客户群等要素构筑的竞争壁垒。我们维持公司19-21年净利润3.19/3.99/4.99亿元的预测，可比公司估值降低，我们下调目标价43.20-50.40元，维持“增持”评级。
　　毛利率同比下降0.23pct，扣非净利率下降2.1pct
　　公司2019H1毛利率为41.88%，同比下降0.23pct，净利率为23.14%，同比上升1.07pct，扣非净利率19.86%，同比下降2.1pct。2019H1销售费用率同比增加1.84pct，主要来源于销售佣金（+52.3%）、运输费用（+62.7%）和关税增长（454万元，去年同期为0）；管理费用率同比增加0.76pct，主要来自于股权激励费用增加（1104万元）；研发费用同比增长65.06%，主要来自于产品升级研发投入加大和研发人员职工薪酬增加（+90.7%）。公司上半年毛利率基本保持稳定，费用率上升较为明显，贸易摩擦自5月加剧，对公司的影响有待下半年持续跟踪。
　　经营现金流有所恶化
　　公司2019H1经营活动现金流量净额为6586万元，去年同期为7749万元，下降15.01%。公司经营现金流量净额下降的原因有：（1）购买商品、接受劳务支付的现金同比增加47.60%（2）销售商品、提供劳务收到的现金增加33.07%，主要是公司销售信用条件变动所致。（3）支付的各项税费9371万元，同比增长126.3%。
　　库存余额仍维持高位
　　公司2019H1存货余额达到1.92亿元，低于2018年底的1.96亿元，其中库存商品余额为1.31亿元（2018年底为9722万元），在产品余额为455万元（2018年年底为3797万元）。公司存货余额维持在高位，我们认为主要是产品被列入中美贸易摩擦25%的征税清单，公司应部分客户需求开始提前备货所致，这一情况推测在上半年得以维持。
　　我们维持公司19-21年盈利预测，维持“增持”评级
　　我们维持公司19-21年盈利预测。我们预计公司2019-2021年实现收入14.95/20.37/25.89亿元，实现归母净利润3.19/3.99/4.99亿元，对应EPS为1.80、2.25及2.81元，对应PE为19、15、12倍。可比公司2019年PE均值为27倍（原值31倍），给予公司2019年24-28倍PE估值（按比例下调），对应2019年目标价43.20-50.40元，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外出口量不及预期；中美贸易摩擦导致出口量不及预期。智能家居控制系统市场开拓不及预期。行业竞争加剧导致毛利率下降。产能扩张不及预期。