安信证券-国轩高科-002074-深耕战略客户，国外合作走强-190828

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　　■事件：公司公布2019年半年报，报告期内公司实现营收36.06亿，同比增长38.37%；归母净利润3.52亿元，同比降低24.49%；扣非归母净利润2.92亿元，同比增长10.34%。归母净利润降低主要系：1.研发管理投入显著加大。2.受补贴滑坡影响，产品价格承压。
　　■深耕战略客户，市场拓展顺利：报告期内，公司大力拓展乘用车市场、稳步发展商用车市场、精心耕耘专用车市场，做大做强储能应用领域，动力锂业务营收同比提升48.72%。经过多年深耕，公司已拥有上汽集团、北汽新能源、宇通客车、中通客车、南京金龙、安凯客车、江淮汽车、奇瑞汽车、北汽福田以及湖北新楚风等一批战略性合作客户。同时，公司积极开拓乘用车市场，与江淮汽车、北汽新能源、奇瑞汽车等建立了常年战略合作模式，2019H1公司产品结构中，乘用车占比已超过商用车。
　　■海外合作走强，国际化布局加快：公司与德国博世签约，将于2020年开始为其批量供应锂电池、模组和电池包等，该合作全面开启了公司的全球化进程，有望进一步提升公司在高端市场的竞争力；与印度Tata合资建企，出资400万占有40%股权，国际化进程进一步加速，此合作有望整合印度本土资源，进军印度市场增厚公司业绩。此外，公司积极建设海外研发中心，目前，公司已形成上海、合肥、硅谷、克利夫兰、日本筑波、新加坡等在内的全球研发和验证平台。
　　■渗透产业链上下游，建立先发优势：上游原材料方面，公司与中冶集团合作，在曹妃甸合资建立中冶瑞木，主要经营三元正极材料前驱体，建立了稳固的钴镍原料供应关系，保障公司三元材料供应。下游应用方面，公司与上海电气合资成立储能公司上海电气国轩，主营动力锂电池储能业务，实现公司储能产品市场的快速拓展。目前公司已经实现动力锂电池正极材料自供，为后续自身降低电池成本提供了有效路径；南京国轩、青岛国轩、国轩电池等动力电池项目亦陆续投产。公司对产业上下游的充分渗透有望先发制人，为公司建立领先优势。
　　■做强铁锂发力三元，产品研发卓有成效：2019H1，公司研发投入同比提高30.93%，在电解液添加剂研发、硅基负极材料等几项核心技术上取得突破。LFP电芯单体能量密度超190Wh/kg，并成功产业化应用于江淮汽车、奇瑞新能源等下游客户，使得LFP电池在新能源乘用车领域实现了与三元电池并驾齐驱的局面。公司自主开发的三元电芯产品已完成设计验证并实现量产，单体能量密度超过210Wh/kg，三元电芯循环寿命突破1500周。随着公司产能逐步释放和下游客户新车型陆续上市，三元电池在公司产品结构中的占比有望逐步提升。
　　投资建议：我们预计公司19-21年的收入分别为80/115.35/140.26亿元，净利润分别为7.54/10.68/13.08亿元,EPS分别为0.66、0.94、1.15。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为16元。
　　■风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加速导致价格加速下行等。