光大证券-新高教集团-2001.HK-1H19业绩点评：业绩超预期，内生增长强劲-190828

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　　◆1H19业绩超预期，收入、归母净利同比分别增长101.4%、34%。
　　1H19公司营收5.01亿元人民币，同比增长101.4%，快速增长主要由于较去年同期相比东北学校、广西学校、以及华中学校如期完成并表所致。毛利率由去年同期56%下降至53.6%，主要由于新并表的河南和广西学校毛利率低于云贵学校。归母净利润2.01亿元，同比增长34%，超市场预期，主要由于学生人数及学费的快速增长驱动的经营杠杆所所致。1H19公司净利率为60.3%，较去年同期下降15.3个百分点，主要由于新收购学校并表后，不再通过服务费的形式体现利润所致。
　　◆内生增长强劲，财务结构持续改善
　　公司拥有15年民办大学办学经验，并成功完成对5所民办的并购。在校生人数（包括尚未并表的甘肃学校）达10.2万人，同比增长87%，剔除收购并表等因素，运营的7所高校整体在校生人数较去年同期增长14%。公司新并购的学校处于整合周期，内生方面拥有较大的增长空间。
　　公司财务结构持续改善，1H19有息负债总额14.96亿人民币，有息负债率率由去年同期的43.5%下降至29%。其中，短期负债占比由去年同期56.5%下降至38.7%。此外，上半年累计获得金融机构新增授信合计超过12.3亿元人民币，目前仍有大量授信未提款；近期与中国民生银行北京分行签署战略合作协议，涉及一揽子金融服务，其中包含20亿元人民币融资服务。
　　◆维持“买入”评级。
　　基于本次业绩，考虑到公司财务结构持续改善，及经营杠杆逐步释放，我们上调19-21年收入至10.81、13.41、14.52亿元人民币，同比分别增长92.51%、24.05%、8.27%；上调19-21年归母净利润至3.90、5.18、6.12亿元，同比分别增长58.30%、32.75%、18.16%。我们认为公司上市后并购的学校正处于整合阶段，内生增长可期，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：教学质量下滑、教育政策变动、外延扩张策略不达预期。