中泰证券-美年健康-002044-提质增效进行时，关注下半年收入增速变化-190828

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019年中报，报告期内公司实现营业收入36.41亿元，同比增长2.93%，实现归母净利润0.17亿元，同比下降89.4%，扣非归母净利润-1.36亿元，同比下降251.2%；实现经营性现金流-6.03亿元，同比下降100.5%。
　　点评：公司的业绩预告符合此前公司的业绩预告。Q2单季度收入23.62亿元，同比增长2.2%，与一季度收入增速基本一致；归母净利润1.35亿，同比下降49.5%（金额影响小未调整）；经营性现金流-0.48亿，较去年同期有所改善。毛利率43.9%，同比下降7.3%，一方面由于对医务人员投入的加大，另一方面由于新店数量的增加，综合同店的利用率较去年有所下降所致；销售费用率22.3%，同比下降4.3%，在销售人员明显增长的情况下公司销售费用控制良好；管理费用率7.1%，较去年小幅上升0.6%；财务费用率4.4%，同比上升1.4%，公司一季度成功发行2亿美元债。
　　体检中心开设保持较快速度，一二线与三四线市场均衡发展，客单价稳步提升。报告期内美年健康共在311个城市布局684家体检分院（含在建），其中公司控股288家、参股305家、在建91家，总计较去年年底新增超过50家；目前全国在营的体检中心，一二线布局306家、三四线布局287家，一二线与三四线市场占比为51.6%：48.4%；上半年体检人次为1,038万人（控股中心749万人、参股中心289万人），较去年同期有小幅提升；团、个检收入占比72%：28%，平均客单价499元/人（团检480元/人、个检609元/人），较去年同期提升约8%。同时，具有医保定点资质的体检中心达到187家，极大方便了城镇居民的健康体检需求。
　　公司短期业绩承压有望是暂时性的，下半年经营有望不断转好。1）上半年业绩的承压最主要的原因是公司的同店体检量有所下降，我们认为随着公司对医质重视和投入力度的加大，消费者信心正逐步恢复，下半年体检量增长有望稳步提速；2）公司加大对个检的投入力度，随MR、低剂量螺旋CT等高毛利项目的不断导入，以及美年好医生的新型体检套餐的逐渐渗透，公司客单价有望长期保持良好增长态势；3）3季度公司的定增有望完成，下半年公司的财务费率有望下降。
　　公司作为行业龙头中长期成长空间广阔：相对发达国家，国内年体检率及体检客单价具有大幅提升空间；公司作为行业龙头，旗下体检中心数量遥遥领先且布局遍布国内人口高的城市，且大部分体检中心的经营年限短，未来的成长潜力大；同时公司作为国内最大健康流量入口，未来衍生服务丰富。
　　盈利预测和投资建议：暂不考虑增发对公司的盈利贡献及股本摊薄效应，我们预计2019-2021年公司归属母公司净利润分别为9.3亿、11.9亿元和15.4亿元，同比增长15.6%、32.0%、33.9%，对应EPS为0.25、0.32、0.41元。维持“增持”评级。
　　风险提示事件：体检中心盈利情况不及预期风险，医疗服务质量控制风险，定增后股本摊薄使得预期每股收益下降的风险。