兴业证券-建设银行-601939-2019年半年报点评：经营业绩平稳，不良加速出清-190829

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　　投资要点
　　建设银行半年实现营业收入3,615亿元，同比增长6.3%，其中利息净收入2,504亿元，同比增长4.6%，归母净利润1,542亿元，同比增长4.9%。
　　建设银行19H1归母净利润增速4.9%高于Q1的4.2%，营收改善支出端增长放缓及税项节约共同推动利润增速Q2上行。上半年来看，公司利润增长的主要驱动因素来自日均生息资产增长7.5%、手续费收入增速增11.1%以及以金融资产终止确认损益转正并多增38亿。公司本期成本收入比、信用成本以及税率与去年同期基本持平微幅改善。受存款成本上行影响，公司本期NIM较去年同期下降7bps至2.27。
　　资产规模Q2增长略超季节性（yoy 6.9%），贷款相对积极、同业压缩，存款小幅增长。拆分大类来看，同业二季度环比收缩17%，贷款二季度环比+2.2%相对积极，其中零售Q2有所发力。今年2/3信贷资源向对公倾斜，零售中个人消费贷压缩，或与公司对风险的判断有关。负债端存款环比增速放缓至0.9%，但同比增长仍然较为积极，个人存款增速较快（yoy 9.3%），但定期化延续。定价方面，公司2019H1息差2.27，较去年上半年/全年分别下行7bps和4bps，较今年Q1下行2bps。NIM变动主要由资产端同比+7bps及负债端同比+14bps导致。存款成本上行（同比+21bps）仍然是负债成本压力的最主要来源。中间业务收入方面，除了财务顾问费、结算清算并未明显增长外，其余子项基本保持12%-18%的同比增速。。
　　名义不良率小幅下降至1.43%，信用成本平稳(0.99%)但不良确认及处置加速，关注逾期贷款的后续增长。公司期末不良率较去年末-3bsp，拨备覆盖率218%，拨贷比持平于Q1的3.12%，信用成本小幅上行至0.99%。但我们测算的TTM不良生成率、核销率、逾期<90D贷款增速均出现增长。目前拨备覆盖率和拨备比均有一定的缓冲安全垫，但信用成本长期来看仍然与不良新发生密切相关，后续需继续观察资产质量的边际变化。
　　我们小幅调整公司2019年和2020年EPS至1.06元和1.12元，预计2019年底每股净资产为8.04元，以2019.8.28收盘价计算，对应的2019年和2020年PE分别为6.6和6.2倍，对应2019年底的PB为0.86倍。公司大对公业务在大型银行中具备一定的专业领先性，近几年综合化经营成效显著。公司战略布局领先，执行迅速，管理效率在大行中处于领先地位。目前的估值水平具有良好的安全边际，作为大型银行的配置性价值较高。维持对公司的审慎增持评级。
　　风险提示：信贷政策进一步趋紧，不良超预期恶化