信达证券-中信银行-601998-零售转型持续推进，资产质量压力仍存-190830

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　　事件：近日，中信银行发布2019年上半年业绩，公司报告期内实现营业收入931.50亿元，同比增长14.93%；归属母公司股东净利润分别为283.07亿元，同比增长10.05%；每股EPS（摊薄）为0.58元，同比增长9.43%；公司不良率1.72%，较年初下降0.05个百分点。
　　点评：
　　贷款规模和金融投资规模快速扩张、存款快速增长和净息差小幅回升是上半年公司营收同比增速加快的主要原因。上半年，公司利息净收入占61.4%，较去年同期下降0.1个百分点。与去年同期相比，贷款在新增利息收入中的贡献占比接近80%，一方面公司继续调整资产结构，加大贷款投放力度，截止6月末，公司贷款同比增长12.8%，高于总资产10.2%的增速；另一方面，由于贷款利率上行，由去年同期的4.80%上升至今年上半年的4.86%，尤其是对公贷款利率提升20BP。面对流动性宽裕的局面，公司主动调降了同业资产（包括存放同业款项、拆出资金和买入返售金融资产）的规模，显著增加了金融投资尤其是非标资产的配置，金融投资同比增速高达28.7%，以摊余成本计量的证券公司资管计划同比增加50.5%/1,152.7亿元，但债券收益率下降导致金融投资收益率由去年同期的4.33%降至4.16%，拖累了规模增长对利息收入的贡献。在利率市场化背景下，同业竞争加剧，市场化存款占比上升，公司存款较年初增长10.54%，但存款平均成本率从1.77%上升至2.06%。上半年公司付息负债成本率为2.46%，与去年同期基本持平。这导致上半年公司净息差较去年同期上升7BP至1.96%。
　　公司加大不良处置和拨备计提力度，导致净利润增速低于营收增速近5个百分点。上半年公司进一步加大了不良贷款处置力度，通过清收和核销等手段，消化不良贷款本金354.3亿元。上半年公司信用及其他资产减值损失合计341.9亿元，同比增加80.3亿元，增幅达30.7%。其中，计提发放贷款及垫款减值损失336.0亿元，同比增加99.8亿元，增长42.3%。大量计提贷款减值损失导致营业支出同比增长20.7%，归母净利润同比增长10.1%，远低于营收增速。同时，带动贷款拨备覆盖率和拨贷率较年初小幅回升。
　　不良率虽有所下降，但资产质量压力仍然较大。公司2季度末不良率为1.72%，与1季度持平，较年初下降5BP，但2季度不良净生成率为1.78%，环比上升54BP。在宏观经济承压的背景下，下半年公司资产质量仍有压力。从结构上看，对公贷款压力相对较大，不良率较年初上升3BP至2.64%，制造业不良率高位攀升，较年初上升16BP至7.50%，批发和零售业下降43BP至8.07%。不过公司积极调整信贷结构以应付这一局面，首先持续推进零售转型，加大零售信贷的投放，个贷占比较年初上升1.81个百分点，其次，在对公贷款方面，降低了风险正在上升的制造业和房地产业的比重，增加了基建、租赁和商业服务等低风险行业的配置。公司逾期90天以上贷款/不良贷款的比值较年初下降4个百分点至89%，不良认定标准更加严格。
　　盈利预测及评级：我们预测中信银行2019年、2020年和2021年分别实现营业收入1898.48亿元、2055.70亿元和2182.28亿元；归属于母公司净利润分别为493.70亿元、529.64亿元和553.78亿元，对应每股收益分别为1.03元、1.10元和1.15元，维持公司“增持”评级。
　　风险因素：1、宏观经济增速不达预期，影响资产质量；2、成本上升过快，影响利润水平。