银河国际-长飞光纤光缆-6869.HK-2019 年中期业绩疲弱；未有重大复苏迹象-190829

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　　■长飞光纤光缆（长飞）公布了2019年中期业绩；鉴于终端需求疲弱和产品组合欠佳，核心经营业绩仍然疲弱。
　　■在业绩发布会期间，管理层指引2019年对整个行业而言是充满挑战的一年。
　　■鉴于5G推出，管理层对公司前景保持乐观，并提到共建和共享或会缓解电信运营商的财务压力。
　　■在公司公布疲弱的2019年中报后，我们下调了2019年和2020年净利润预测。
　　■股份目前的估值并不十分昂贵，但我们未看到有重大的重估催化剂。目标价从15.56港元进一步下调至10.99港元，原因是：（一）我们将2019年盈利预测下调了3.2%；（二）人民币近期贬值，以及（三）我们给予了8倍目标市盈率（此前为10倍）。
　　2019年中期业绩疲弱
　　长飞上半年营业额同比下降41%，净利润同比下降46%，这意味着二季度的营业额和净利润分别同比下降45.7%和58.0%。对于总体行业而言，二季度是一个充满挑战的时期，期内终端需求疲弱。长飞上半年的毛利率下降4.7个百分点至23.5%（一季度：26.9%；二季度：19.7%）。据长飞管理层表示，上半年毛利率下降是由于产品组合欠佳，公司打算暂时放慢预制棒销售，并等待未来定价较佳的时机。预计三季度和四季度的业绩将会改善，因为中国移动在二季度末开始交付光缆。预计中国电信将在下半年开始交付光缆。管理层预计，随着公司开始向两家运营商交付光缆，下半年预制棒销售将较上半年回升。长飞管理层表示，公司向中国电信产品的竞标价比中国移动的产品高出约12.5%。管理层认为，这是业务趋向稳定的迹象，而如果一些投资者可能将其视为长飞等光纤电缆供应链的催化剂，公司并不会感到意外。然而，我们认为这并非业务复苏的迹象，因为中国电信的供应商名单上有超过20名参与者，而且竞标价仍同比下降。光缆的平均售价不太可能在9月至12月进一步上升。
　　短期内还不是趁低吸纳的时候
　　长飞对公司前景仍然持乐观态度，主要是5G推出，而且公司认为2020年安装无线设备后市场对光缆产品的需求将会增加。共建和共享预计将缓解电信运营商的财务压力，特别是中国电信和中国联通，这可能会导致早期的推出过程加快。从长远来看，公司未来增长将受到新产品开发所推动（例如ULL光纤，预计该产品用于中国电信运营商光纤网络的主干线升级之中）。然而，我们建议投资者在有信号确认需求回升后，才对长飞进行重新估值。我们仍然认为，光缆供应链将是5G主题下的后周期受惠板块。
　　下调盈利预测
　　在审视2019上半年业绩后，我们将2019年营业额预测下调12.7%，并将2020年营业额预测下调15%。由于下调了营业额预测，我们的2019和2020年净利润预测也降低了3.2%和8%。我们对2019和2020年的毛利率预测也分别下调0.32个百分点和0.1个百分点。