华泰证券-天健集团-000090-业绩稳健销售高增，建工业务大步向前-190829

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　　业绩符合预期，经营现金流大幅改善
　　公司1H19实现营收39亿元，YoY+13.3%；实现归母净利润2.4亿元，YoY+17.7%，符合市场预期。实现扣非归母净利润1.8亿元，YoY-14.9%，主要是子公司天健置业置换取得上海临港部分股权的资产重组收益大增。经营活动现金净流入3.1亿元，较去年同期净流出20亿元大幅好转。公司天骄南苑项目近期已取得备案并拟开售，我们预计将较好支撑业绩增长，维持对公司19-21年EPS为0.55/0.69/0.79元的预计，维持“增持”评级。
　　城市建设业务大步前进，大建工成长可期
　　公司是全国首批、华南首家获得市政公用工程总承包特级资质的企业，由传统的代建业务积极向总承包和投融资类项目拓展，1H19实现建筑施工收入35亿元（未内部抵销），YoY+66.5%；毛利率7.6%，同比提升3pct，系项目施工数量和进度加快。上半年新增承接各类工程合同286亿元，YoY+84%，并成功中标2019年龙岗区深圳河流域黑臭水体治理及观澜河流域水环境综合整治工程等大型生态项目。此外，公司在人员配备上，上半年新增产业工人400名，期末达到1200多名；新增项目经理76名，期末达到200余名，为做大建工业务积极筹备。
　　地产预售收入大增212%，物业租赁稳健增长
　　公司是市属国企唯一一家具有自主施工能力的综合型地产开发企业，1H19实现营收10亿元，YoY-34.5%，系去年同期天健萃园竣工结转。公司今年上半年实现预售收入15亿元，YoY+212%，在售楼盘待结转面积118万㎡，YoY+46%，在建项目可售面积164万㎡，且近期天骄南苑项目将入市，因此我们预计公司地产结转有望实现较好衔接。公司1H19实现物业租赁收入1.3亿元，YoY+8.8%，毛利率51.3%，同比下降7pct；公司物业管理品牌力不断增强，继清华大学项目后，中标北京林业大学住宅小区项目。
　　综合盈利能力同比提升，人员增长推升管理费用率
　　受益于建筑施工及地产销售毛利率的提升，公司1H19综合毛利率20%，同比提升0.2pct；净利率5.9%，同比提升0.1pct。期间费用率7.7%，同比小幅下降0.3pct，系销售费用率及财务费用率分别下降0.2pct、1.5pct，管理费用率（含研发）因职工薪酬和研发投入大增，导致同比增长1.4pct。因上半年工程回款及预收楼款增加，经营活动现金净流入3.1亿元。
　　业绩稳健估值有望提升，维持“增持”评级
　　公司主要业务地处财力雄厚的北上深，未来有望借力多个国家区域发展战略，加快构建“大建工+大管养+大棚改”三大平台。公司近三年分红率54%/40%/46%比较稳定且较高，今年6月作为首批被纳入富时罗素指数的A股之一，估值有望提升。我们维持预计公司19年10.4亿净利润（地产7.8亿+建筑1.9亿+物业0.7亿），维持认可给予公司19年11-13xPE，对应目标价6.05-7.15元，维持“增持”评级。
　　风险提示：地产销售结算不及预期，市政施工盈利能力未能提升。