信达证券-东江环保-002672-废物资源化业务下滑拖累业绩，看好核心危废市场布局-190830

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　　事件：2019年8月30日东江环保发布2019年中报，报告期内，公司实现营业收入16.90亿元，同比增加1.67%；实现归母净利润2.52亿元，同比下降5.08%；实现基本每股收益0.29元。
　　点评：
　　工业废弃物处理处置业务快速增长，工业废物资源化业务下滑。公司最重要的两大业务是工业废物资源化利用和工业废弃物处理处置，营收分别占2019年上半年总营收的33.47%和47.16%，毛利润分别占总毛利的24.57%和62.90%。1）受金属价格下跌、下游企业需求萎缩等外部市场变化影响，工业废物资源化利用营收比上年同期下滑13.64%，毛利率下滑0.40%；2）得益于公司业务结构持续优化及无害化产能释放，工业废物处理处置业务保持良好发展势头，营业收入比上年同期增长31.54%，毛利率上升2.08个百分点。
　　“植根广东，辐射全国”，产能提升空间广阔。公司业务布局广东、江苏、浙江、山东、福建、江西、湖北、河北及新疆等工业危废大省的工业废物处置网络，占据了中国最为核心的工业危废市场。公司在广东已布局12个生产基地，已取得资质超过100万吨/年，在建或拟建项目的设计能力超过60万吨/年；长三角地区布局6个项目，已取得资质达到24.47万吨/年；华北区域布局4个项目，已取得资质达到21.3万吨/年，在建或拟建项目的设计能力达到12.4万吨/年；公司正在申请资质的项目产能为8.9万吨/年。2019年1-6月，公司广东省内、广东省外的营收分别占总营收的43.85%、55.38%。Wind数据显示，2017年我国废弃物处置量为2551.6万吨，公司已布局产能超过220万吨/年，市占率不到10%，仍有较大提升空间。
　　期间费用增长侵蚀利润，“挖潜增效”仍需深化。2019年1-6月公司期间费用率20.15%，较18年同期上升2.44个百分点，主要来自销售和财务费用的增加。在经济下行、环保执法趋严、处置能力存在缺口、市场竞争加剧的背景下，公司将坚持开拓市场和“挖潜增效”并行，积极推动新项目建设和存量项目产能优化，同时强化生产经营、财务资金、项目建设、预算编制执行、安全环保生产等方面的管理措施，提高精细化管理运营水平。
　　经营性现金流持续表现优异，凸显运营属性。公司2016-2018年经营性现金流净额分别为6.90、6.71、8.98亿元。由于公司工业废物处理业务提升而增加经营性现金流入以及小贷公司客户贷款回笼，2019年1-6月公司经营性现金流净额为5.83亿元，较2018年同期大幅增长95%。
　　盈利预测及评级：我们预计公司2019-2021年摊薄每股收益分别为0.58元、0.70元、0.83元，根据2019-08-30收盘价计算，对应PE分别为17倍、14倍、12倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：行业竞争加剧；在建项目不能如期投产以及产能爬坡缓慢；应收款项不能按期收回；子公司排污超标的风险。