兴业证券-招商公路-001965-公司治理优秀、业绩兼具稳健性及成长性-190828

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　　事件：招商公路发布2019年中报，2019年上半年公司实现营业收入36.88亿元，同比增长35.18%；实现归母净利润23.01亿元，同比增长14.38%；扣非后归母净利润22.58亿元，同比增长13.97%。其中第二季度归母净利润为12.74亿元，同比增长12.41%，扣非后同比增长12.27%。基本每股收益0.3725元，同比增长14.40%。业绩符合我们预期。
　　点评：
　　外延并购导致高速公路收入大幅提升，营业利润同比增长24%：投资运营板块是公司收入利润的主要贡献点，2019年上半年公司高速公路运营板块并表通行费收入约为24.1亿元，同比增长28.6%，收入增长主要原因是2018年4月、7月公司分别并表渝黔、沪渝高速、亳阜项目，导致2019年上半年相较去年同期增加通行费收入4.6亿元，扣除该因素，公司原有路产通行费收入同比增长3.3%。光伏板块，上半年各光伏电站实现上网电量2.25亿千瓦时，发电收入1.9亿元，同比增长3.1%、2.0%。整体看，投资运营板块实现营业利润15.7亿元，同比增长24.3%，同比增加约3.1亿元，其中新增并表3项目增加营业利润2.5亿元，原有高速及光伏项目增加营业利润约0.6亿元、约同比增长5%。
　　参股公司表现良好，投资收益同比增长8.38%：上半年公司实现投资收益18亿元，占公司利润总额65.5%，同比增长8.38%。公司参股高速公路均为全国最优质的高速公路资产，近几年参股公司贡献的投资收益保持持续增长趋势，为公司效益增长提供了坚实的保障。
　　交通科技、智慧交通板块营业利润均有所提升：上半年公司交通科技板块实现收入7.3亿元，同比增长52.8%，实现营业利润6657万元，同比增长82%，同比增加3000万元，主要原因是招商交科院相关业务量增加。智慧交通板块实现营业收入2.4亿元，同比增长245%，实现营业利润1626万元，同比增长937%，同比增加1469万元，主要原因是招商新智等子公司紧抓此次取消省界收费站契机，积极展开相关业务获取利润。整体看，交通科技、智慧交通等板块利润规模逐步提升、锦上添花。
　　负债规模提升导致财务费用快速增长：上半年公司财务费用为4.78亿元，同比增长79.7%，主要原因是公司由于持续收购资产导致有息负债不断增加，资产负债率由2018年年初的28.8%提升至目前40.9%。新增财务费用主要包括1）2018年7月起新增发行公司债30亿元，且因项目并购取得长期借款致利息支出同比增加1.1亿元；2）新并购项目带入借款增加利息支出1.5亿元。
　　投资策略：作为招商局集团旗下高速公路运营企业，公司治理优秀、且拥有强大的行业资源，兼具稳健性以及成长性，未来公司业绩增长确定性强。此外公司是高速公路板块唯一实施股权激励的公司，股权激励要求未来5年扣非净利润增长不低于9%，管理层与股东利益绑定、有利于公司可持续发展。我们小幅调整了盈利预测，预计2019-2021年，公司EPS为0.72元、0.81元、0.91元，相对2019年8月28日收盘价7.91元，PE估值为11X、9.8X、8.7X，我们维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：高速公路行业政策变化，新收购项目盈利不及预期，宏观经济下行影响通行费收入等。