华创证券-中国中车-601766-2019年中报点评：收入稳步提升，盈利能力保持稳定-190830

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　　事项：
　　中国中车发布2019年半年报，公司2019年上半年实现营业收入961.47亿，同比增长11.42%，实现归属上市公司股东的净利润为47.81亿，同比增长16.19%。
　　评论：
　　上半年铁路装备及城轨车辆交付增长带动公司收入增长。上半年铁路装备业务实现收入539亿元，同比增长20.25%，其中机车/货车/客车/动车组交付数分别为354台/15378辆/479辆/1041辆，动车组机车客车交付比上年同期均有所增加，货车交付量略有减少。城轨与城市基础设施业务实现收入178亿元，同比增长37.67%，保持高速增长。新产业业务实现收入109亿元，同比下降0.54%，主要是新材料业务和汽车零部件业务有所降低，风电业务受益行业保持高增长。现代服务业实现收入36亿元，同比下降52.79%，主要由于公司延续收缩物流业务的策略所致。
　　毛利率小幅下降，期间费用率下降，盈利能力总体保持稳定。上半年公司综合毛利率为22.47%，比上年同期减少0.79个百分点，其中铁路装备/城轨与城市基础设施/新产业/现代服务业毛利率分别为23.86%/16.75%/24.07%/20.61%，比上年同期分别增长-1.48/-1.32/-1.27/+6.63个百分点。铁路装备毛利率的下降主要由于产品结构的变化，上半年毛利率较低的产品动力集中型动车组的交付从无到有拉低铁路装备整体毛利率水平。城轨与城市基础设施业务毛利率略有下降主要由于工程业务毛利较低，车辆设备毛利率稳中有增。上半年公司期间费用率为14.26%，比上年同期下降了1.19个百分点，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为3.14%/6.23%/4.56%/0.33%，比上年同期分别下降了-0.23/0.74/0.11/0.56个百分点。
　　全年维持铁路投资8000亿以上/装备投资1000亿以上目标不变，维修业务及城轨业务是增长动力。铁路投资是稳定经济增长的定海神针，全年维持8000亿投资目标不变，预计全年铁路装备各类车型交付数为动车组/机车/货车分别320-350组/750台/5.5万辆。另外，动车组进入高级修，维修收入增长是亮点，2018年维修业务收入同比增速预计在20%以上，其中动车组高级修业务预计同比增幅在30%以上，预计2019年延续维修业务高增长。城轨方面随着去年年中城轨新规52文落地，2019-2020年通车高峰期来临，地铁招标及交付数有望保持较高幅度的增长。
　　盈利预测：我们维持预计公司2019-2021年EPS分别为0.47/0.51/0.50元，对应PE为16/14/15倍，考虑下游需求景气仍在，结合公司历史估值水平以及长期的国际对标，给予中国中车2019年20倍估值水平，维持目标价9.4元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：铁路固定资产投资不及预期，公转铁政策推进不及预期；海外市场竞争。