华创证券-璞泰来-603659-2019年中报点评：负极盈利下滑有望环比改善，涂覆膜销量快速增长-190829

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　　事项：
　　公司上半年营收21.77亿，同比增长58.04%，归母净利润2.64亿，同比增长2.62%，扣非后归母净利润2.40亿，同比增长8.53%。第二季度营收11.48亿，同比增长42.74%，归母净利润1.35亿，同比增长4.72%，扣非后归母净利润1.26亿，同比增长7.42%。
　　评论：
　　负极材料出货增长70%，石墨化产能投产毛利率将环比改善。公司负极材料上半年出货2.09万吨，同比增长70.06%，实现营收13.90亿元，同比增长64.62%。公司负极产品销售均价为6.65万吨，较去年降幅不大，不过由于上半年针状焦等关键原材料价格维持较高水平，负极材料成本同比增加较多毛利率下滑。上半年江西紫宸净利润1.82亿，对应负极材料单吨净利润为0.87万/吨。上半年公司山东兴丰实现收入2.18亿元，同比增长23.8%，净利润0.10亿，同比增长55%。公司内蒙兴丰年产5万吨石墨化产能上半年完成建设，预计下半年负极材料毛利率有望企稳回升。公司6月参股振兴炭材，其4万吨煤系针状焦产能已投料试生产，将保障公司针状焦长期稳定供应和进一步降本。
　　涂覆膜出货高速增长，设备因竞争加剧有所下滑。公司上半年涂覆隔膜出货量2.39亿平，同比大幅增长850%，实现收入3.39亿，同比增长295%，宁德和东莞卓高合计实现利润0.77亿元，平均单平净利约0.3元。公司规划建设年产8亿平涂覆膜生产基地已启动实施，预计今年部分产能将逐步投产，预计全年出货量将达到5亿平。今年受补贴退坡影响，锂电设备行业价格竞争激烈，公司基于控制风险的需要，对部分回款能力较差的客户减少供货，上半年深圳新嘉拓营收2.65亿，同比下降3.66%，净利润0.25亿，同比降低61.15%，主要是由于价格下降影响毛利率下滑较多。
　　期间费用率同比降低体现规模效应，经营性现金流改善明显。上半年公司销售和管理费用率分别同比降低0.69%和0.90%，公司营收快速增长规模效应开始显现。财务费用0.46亿，同比增长170%，主要是由于公司加快推进产能建设借款增加增长较多。公司存货23.22亿，较年初增长21.79%，应收帐款12.42亿，较年初增长27.02%，均低于收入增幅。经营性现金流1.97亿，同比增长364%，销售回款效果较好。
　　盈利预测、估值及投资评级。由于公司负极材料盈利能力同比下降，我们下调公司的盈利预测，预计2019-2021年归母净利润7.37、9.59、12.66亿（前值为8.33、10.76、13.89亿），同比增长24%、30%、32%，EPS为1.69、2.21、2.91元，考虑到公司行业龙头地位，参考同行业估值水平，维持目标价60元，对应2019年35倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：新能源汽车销量增速低于预期，新产能投放进度低于预期。