光大证券-中宠股份-002891-2019年中报点评：收入增速放缓，毛利率改善-190826

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　　◆事件：中宠股份发布2019年中报，2019H1实现营业收入7.87亿元，同比+21.58%；实现净利润0.23亿元，同比-32.4%；其中2019Q2实现营业收入4.07亿，同比+9.71%；实现净利润0.12亿元，同比-29.08%。
　　◆境外收入增长稳健，境内收入增速放缓。国外方面，上半年中美贸易摩擦加剧，但是公司产品力较强，大部分产品均实现了关税的转嫁。国内方面，公司上半年调整经营策略，增加对品牌资产的投入强度，缩减业务促销返点投入。（1）分产品看，2019H1宠物零食/宠物罐头/宠物主粮实现营业收入64622/10129/2668万元，同比+21%/18%/36%，较去年同期-18.0/-13.1/-64.4pcts。（2）2019H1公司境内/境外分别实现营业收入15242/63475万元，同比+37.3%/18.3%，较去年同期分别-26.5/-16.2pcts。
　　◆汇率贬值叠加调价提升毛利率，销售费用上升拖累净利表现。2019H1公司净利率为2.88%，同比-2.31pcts；其中2019Q2净利率为3.03%，同比-1.65pcts，环比Q1+0.3pcts。(1）毛利率方面，2019H1销售毛利率22.43%，同比+1.9pcts，其中2019Q2销售毛利率24.06%，同比+3.73pcts。上半年公司原材料价格继续维持高位，鸡肉采购价格同比提升30%，人民币对美元汇率较年初贬值4%。公司毛利率的改善主要来自汇率贬值带来的结算收入增加以及国内外产品价格的提升。宠物零食/宠物罐头2019H1销售毛利率18.73%/34.67%,同比+0.86/+4.42pcts；境内/境外2019H1毛利率分别为44.04%/17.20%，同比+2.11/0.95pcts；2）费用率方面，2019H1的销售费用率9.78%，同比+2.3pcts；其中2019Q2的销售费用率11.02%，同比+2.3pcts，系公司加大品牌投入力度所致。
　　◆全渠道、多品类，围绕宠物产业持续布局。品类方面，公司收购“爱淘宠物”49%股权，完善海外产能布局丰富宠物用品业务线；国内渠道建设方面，公司加大线下渠道下沉，并新增京东战略合作，推进线上渠道建设。
　　◆盈利预测与投资评级：考虑中美贸易摩擦、国内收入增速放缓，下调2019-21年的净利润盈利预测至0.56/0.74/1.00亿元（前次0.85/1.55/2.21亿），同比-1.59%/+33.16%+35.12%，对应EPS（摊薄）为0.33/0.44/0.59元（前次0.85/1.55/2.21元），当前股价对应PE分别为58x/44x/32x。
　　◆风险提示。原材料价格持续上行、国内业务竞争加剧导致利润下滑。