民生证券-华电国际-600027-非煤成本控制提升盈利能力，期待下半年持续提质增效-190827

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　　一、事件概述
　　公司发布2019年中报，上半年实现营收437亿元，同比+5.2%，归母净利润16.5亿元，同比+67.4%；其中Q2实现归母净利润8.8亿，同比+193%。
　　二、分析与判断
　　新装机投产推动发电量提升，煤机利用小时同比持平优于行业平均水平
　　公司上半年累计上网电量945亿千瓦时，同比+5.7%，维持较快增速的原因是新机组投产，控股装机容量同比+8.7%至5353万千瓦。燃煤机组利用小时2202小时，与去年同期基本持平，而上半年全国火电利用小时同比下滑87小时。公司上半年平均上网电价414.58元/兆瓦时，同比+1.6%，推测系市场化电价折价收窄，交易电量比例进一步升至49%。
　　燃煤成本仍居高不下，非电成本控制较好提升盈利能力
　　公司上半年燃料成本217.6亿元，同比+5.9%，主要系发电量提升导致，测算入炉煤价与去年同期基本持平，而上半年全国平均电煤价格指数同比下滑6.8%。人力等非煤成本控制良好，与去年同期基本持平，致毛利率同比提升1.16 pct。此外管理费用和财务费用分别同比缩减23.6%和2.0%，带动净利率进一步提升1 pct。
　　安全生产致上半年煤价高于预期，静待后续业绩弹性体现
　　上半年秦皇岛港5500大卡动力末煤均价605元/吨，高于我们此前对于全年的预期，主要系安全生产致陕西煤炭产能释放不及预期。随着陕西煤炭逐步恢复正常供给，同时电力、地产等煤炭需求持续走弱，8月港口煤价已下跌至580元/吨，待大秦线检修及七十周年国庆等短期扰动因素消除后有望进一步下行。预计秦港煤价每下跌10元/吨公司归母净利润可上升2.3亿元左右，看好公司盈利的持续修复。
　　三、投资建议
　　维持公司2019~2021年EPS 0.31/0.45/0.49的盈利预测，对应当前股价PE13/9/8x。公司PB位于上市以来90%分位数以下，估值在火电板块中处于较低水平，同时业绩对煤价弹性较高，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　1、煤价回落幅度不及预期；2、电价超预期下调。