光大证券-视源股份-002841-2019年中报点评：盈利能力提升驱动业绩快速增长，三季度业绩指引超市场预期-190824

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　　事件：
　　视源股份发布2019年中报，19H1公司实现营业收入72.05亿元（YoY+15.85%），实现归母净利润5.64亿元（YoY+46.46%），扣非后归母净利润5.35亿元（YoY+45.73%），中报业绩符合市场预期。
　　19Q1~Q3净利润预计为12.32~14.45亿元（+45%~+70%），公司Q3业绩指引为6.68~8.81亿元（+44%~+90%），三季度业绩超市场预期。
　　点评：
　　视源股份19H1收入72.05亿元（YoY+15.85%），归母净利润5.64亿元（YoY+46.46%）。视源股份延续业绩高增长态势，实现收入和净利润的快速增长。18Q1~Q4，公司收入分别为26.60、35.59、57.84、49.81亿元，占比分别为15.66%、20.96%、34.06%、29.33%；归母净利润规模分别为1.28、2.57、4.65、1.54亿元，占比分别为12.75%、25.60%、46.31%、15.34%。19Q1~Q2收入分别为33.61（+26.33%）、38.44（+8.01%）亿元；归母净利润分别为1.88（+47.39%）、3.76（+46.30%）亿元。
　　分业务来看，板卡业务收入占比居首。公司液晶显示主控板卡业务19H1实现营业收入39.14亿元（YoY+8.83%），占公司2019年上半年营业收入比重为54.32%，其中智能板卡收入28.36亿元（YoY+20.97%）；教育业务实现收入20.96亿元（YoY+14.15%），占公司营业收入29.09%；企业服务业务实现营业收入3.42亿元（YoY+39.66%），占公司营业收入比重为4.75%；其他业务共实现营业收入8.53亿元（YoY+57.38%）,占公司营业收入比重11.84%。
　　19H1公司希沃交互平板和MAXHUB交互智能平板销售额市占率仍然保持第一。根据奥维云网《2019年Q2中国大陆教育IWB市场研究报告》，2019H1中国大陆教育IWB产品市场销量同比下降15.10%，市场整体销售额同比下降12.70%。希沃教育业务逆势实现交互智能平板销售额市占率提升至40.40%，同比上升3.4pcts，仍位居中国大陆教育市场交互智能平板排名首位。MAXHUB交互智能平板销售额市占率为32.40%，同比提升4.7pcts，保持市场份额第一的领先优势。
　　教育业务：2019H1同比增长14%。教育业务延续小场景、小应用、小数据的业务定位，将应用场景从教室向学校、学区的完整教育信息化应用场景延伸；从K12公办教育市场向培训机构等非公办教育市场延伸；在应用上，从教学多媒体交互显示应用向音视频采集、远程互动录播、学生智能终端、装备数据链等更为丰富的应用延伸；不断增加对教师信息化应用培训上的投入，希沃学院已承接了云南全省中小学教师信息化素养提升培训工作；公司的教育研究院在希沃成立十周年之际发布了《交互式多媒体教学环境下K12教师信息化教学行为分析报告》，通过对海量的数据进行分析展示了全国不同区域教师的教学行为差异；在阿里举办的“数智教育”数据可视化创新大赛1123支参赛队伍中获得第一名。希沃教育业务始终以客户需求为核心，持续加大硬件、软件产品的研发力度，加大在数据应用、人工智能领域的技术投入，不断完善数据中台的建设。同时适应业务不断拓展的需求，逐步扩大营销团队规模及市场投入，加强用户培训及提升服务能力，在保证交互智能平板产品的市场占有率进一步提升的同时，在新进入的教育相关业务领域也取得了一定的技术和市场突破。
　　会议业务：2019H1同比增长40%。在上半年复杂的经济环境下，商用平板市场的行业增速放缓，同时众多品牌进入带来更为激烈的市场竞争。但随着5G时代的到来，高速通信网络将为协同办公、远程会议、高清视频等应用奠定普及基础，会议平板及其应用能够帮助企业、政府等各类机构大力提升会议效率乃至运营效率，未来仍具有广阔的市场发展空间。2019年上半年，公司MAXHUB高效会议平台业务围绕产品做“宽”，营销做“深”，服务做“精”等方面深耕细作，继续保持了行业领先的竞争优势。在产品端，通过提升产品研发及创新能力，推出会议门牌、AI无线麦克风、笔迹及会议管理软件等新产品，将MAXHUB业务从会议平板拓宽到全流程的会议解决方案；在营销端，进一步完善和深化覆盖全国的经销商结构体系，并加大品牌宣传及电商渠道销售力度，不断提升产品在客户端的认知，MAXHUB会议平板目前在主流电商平台均占据品类销售领先地位；在服务端，建立了从售前到售后的全链条客户服务，通过设立区域备件仓，有效提升了备件整体物流效率及服务响应效率，带给用户更好的服务体验。同时，企业服务业务将从会议室逐步向更多商用显示产品的应用场景延伸，如广告机、双面展示屏、自助点餐屏、镜面屏等，通过更为广泛的屏幕覆盖为用户提供智能化的信息展示、交互和应用的工具。
　　公司在智能家电、智慧医疗等领域持续赋能。2019H1公司以股权转让和增资方式取得西安青松光电技术有限公司51%的股权，进一步丰富了商用显示的产品线，拓展更多的产品应用场景，并以自身技术研发优势和供应链资源优势，积极为并购业务赋能。
　　公司19H1整体毛利率大幅上升，各项费率略有提升。2019H1公司总体毛利率达25.99%（+6.22pcts），其中板卡业务毛利率达18.54%（+6.80pcts）；交互智能平板毛利率达36.53%（+3.18pcts）；其他业务毛利率为30.05%（+9.21pcts）。公司毛利率提升的原因主要为板卡业务原材料价格有所回落。19H1公司销售费率为6.02%（+1.43pcts），管理费率为4.41%（+1.18pcts），研发费率为6.28%（+1.99pcts），财务费率为-0.60%（-0.59pcts）；各项费率略有提升，主要是由于公司增加销售人员、积极进行产品推广，并持续投入研发。
　　公司经营性净现金流同比翻倍。2019H1公司经营性现金流量净额为6.40亿元（YoY+111.60%），经营性现金流量净额的快速增长主要是因为公司上半年经营情况良好，营业利润增加、预收款项增加。2018年Q1-Q4经营性现金流量净额分别为-1.26亿元、4.14亿元、10.13亿元、4.82亿元。
　　盈利预测、估值与评级。考虑到视源股份各项业务的持续快速发展，我们上调视源股份2019~2021年的归母净利润预测为16.17/22.05/31.02亿元，对应EPS为2.46/3.36/4.73元，对应19~21年PE为29X/21X/15X，维持“买入”评级。
　　风险因素。教育信息化政策变化、市场竞争激烈影响企业竞争能力、经济下行影响企业信息化投入。