国盛证券-固定收益点评：担保公司债券担保效力哪家强？-190830

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　　担保公司基本面有哪些变化？我们在《担保债和担保公司资质，了解一下？》报告中，对主要担保公司进行梳理和对比，本文延续原有分析框架，从股东背景、担保债券客户质量、担保业务表现三维度进行分析，关注担保公司基本面的边际变化。
　　总体来看，全国性担保公司中，中投保和中债增股东背景雄厚，担保业务稳健，代偿率较低且盈利能力良好。中证增股权非常分散，股东支持力度不足前两者，风控水平良好，担保债券主体资质较好，近年来保持代偿率为0。中合担保大股东是海航系，持股比例较高，信用方面一定程度受到海航系负面的波及，公司18年代偿规模大幅增长，导致净利润明显下降。瀚华担保是民企，股东背景较弱，担保债券主体资质整体弱于其余4家担保公司。
　　地方性担保公司中，安徽再担保、江苏再担保和广东再担保政策性较强，其中，江苏再担保的担保债券主体全部为AA及以上评级，累计代偿率0.1%较低；广东再担保的担保放大倍数较低，累计代偿率0.32%也较低；安徽担保的担保债券主体AA-及以下占比超过45%，累计代偿率2.68%较高。深圳高新投和深圳中小担定位为促进中小企业、科技企业融资，担保业务稳健，累计担保代偿率较低，盈利能力较强。重庆进出口担保和重庆三峡担保的担保放大倍数超过8.9倍，在地方性担保公司中分别排名第一、第三，重庆兴农担保18年业务扩张较快且累计代偿率较高，三者近年来采取业务扩张策略，未来代偿风险可能增大。晋商担保、甘肃金控担保和东北中小担，地处西部、东北省份，区域经济、财政实力较弱，政府支持力度有限。
　　担保公司债券担保效力如何？我们采用同一发行人担保债和非担保债发行成本差异来衡量担保公司的债券担保效力，计算担保利差（同一主体非担保债发行利差-担保债发行利差），担保利差越大，说明该担保公司担保债券能够更大幅度降低发行人的债券融资成本，担保效力越强。
　　从担保利差结果看，地方性担保公司中，江苏再担保、深圳中小担、湖北担保、广东再担保、东北中小担和安徽担保平均担保利差超过100bp，其中，江苏再担保和广东再担保样本量较多，东北中小担样本仅2个（担保债发行在14年和16年）。而河南中小担、天府信增、晋商信增和重庆进出口担保平均担保利差为负。
　　全国性担保公司中，平均担保利差较大的依次是中投保、中债增、中合担保、中证增和瀚华担保，前四者平均担保利差在56-81bp左右，瀚华担保平均担保利差为24bp。AA主体评级担保债，中投保、中债增和中证增平均担保利差在82-89bp左右，中合担保、瀚华担保平均担保利差分别为67bp和14bp。
　　风险提示：数据口径存在偏差，融资政策超预期。