中泰证券-艾华集团-603989-毛利率改善是亮点，静待需求拐点共振-190830

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　　投资要点
　　事件：公司发布半年报，实现收入10.57亿元，同比增长5.11%；净利润1.34亿元，同比增长2.13%；扣非净利润1.01亿元，同比下滑13.11%；其中Q2单季收入5.32亿元，同比下滑7.9%；净利润0.75亿元，同比下滑5.82%；扣非净利润0.57亿元，同比下滑25.69%。
　　需求不旺收入增速放缓，成本端双管齐下促毛利率改善：Q2照明、消费电子等需求偏弱，使得单季收入环比增幅不大，但公司持续在成本端优化，在稼动率提升不大的情况下，单季度毛利率环比回升3.98pct，表现优秀，我们预计，一方面是上游电极箔等材料价格有所松动，更为重要的是电极箔自给率持续提升，这点可以资产负债表得到印证，化成箔实施主体—新疆荣泽固定资产增幅较大。而扣非后净利润下滑，主要是与上年同期相比，财务费用、研发费用增幅较大。展望未来，照明市场有望企稳，消费电子受益于换机潮及快充功率持续提升，增速有望恢复，同时在电源等高端领域不断突破，盈利增速有望恢复。
　　MLPC等高端产品稳步突破，下游客户扶持驱动长期成长：铝电解电容属于基础元器件，目前在高端市场依然是日系企业主导，在强调自主可控以及下游终端崛起的大背景下，国产替代需求强烈。而公司固态电容（18年收入增长近30%）、MLPC等高端产品已批量量产，中高端市场突破之势已现，未来有望逐步替代日系。对比来看，虽日系厂商市占率超过5成，但其主要工厂在本土，成本端劣势明显，近年来盈利压力凸显，逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩，以求稳住盈利能力，产业转移给国内龙头带来大的成长空间。公司二期项目有望20年有望贡献增量，未来在通讯、工业等领域进一步渗透值得期待。
　　打造全新智能化工厂，持续强化核心竞争力。公司拥有设备工厂，5厂新扩产能按照最新自动化标准建设，按2亿只年化产能算，满产人员配置不到300人，对应人均产出较目前翻倍以上增长，前期转债募投新工厂按此标准设计，19年底投产后，收入增长的同时人工成本有望降低，盈利能力中枢有望抬升。
　　投资建议：盈利能力回升，旺季来临需求回暖，有望带动利润增速上行，同时加快中高端产品进口替代，打开长期空间，我们预计公司2019/20/21年净利润为3.43/4.67/5.83亿元，EPS为0.88/1.20/1.50元，增速为14.8%/36.3%/24.8%，“买入”评级。
　　风险提示：产能释放进度低预期，高端市场拓展力度低预期。