东方证券-大悦城-000031-开发持有均好，业绩表现优异-190829

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　　核心观点
　　收入与业绩高速增长，控费提效成果显现。2019年上半年，公司实现营业收入182.7亿元，同比增长103.0%，归母净利润19.3亿元，同比增长42.0%。收入的快速增长来自于房地产结转增加。归母净利润的增速低于营业收入增速，主要因为去年上半年出售W酒店取得11.7亿收益，而今年同期投资收益为亏损3748万。公司的盈利能力稳中有升，上半年毛利率为49.5%，较去年同期上升一个百分点。公司的少数股东损益占净利润比重下降明显，上半年该比例为35.4%，较去年同期下降8.5个百分点。
　　销售增速领跑行业，杠杆率明显下降。公司上半年实现销售金额254.0亿元，同比增长62.9%，销售面积112.1万平方米，同比增长115.8%。根据公司1~6月以来的公告，上半年的全口径拿地金额为61.9亿，投资强度为24.4%，较2018年全年下降20.5个百分点。7~8月份公司已明显加大投资力度，两个月新增土储138.6万方。上半年公司净资产负债率为118.2%，较2018年底下降53个百分点，杠杆率明显下降。
　　投资物业收入快速增长，购物中心发展欣欣向荣。上半年公司投资物业和相关服务实现租金收入26.6亿元，同比增长26.8%。上半年大悦城购物中心和京西祥云小镇实现租金收入16.0亿元，同比增长28.9%。主要因为2018年下半年杭州大悦城和西安大悦城开业，开始贡献租金收入，而且单个购物中心的租金收入亦都有所上涨。上半年投资物业板块贡献毛利17.2亿，占比19.0%，随着购物中心的快速发展，未来将成为愈加重要的利润贡献点。
　　财务预测与投资建议
　　维持买入评级，目标价8.45元。我们预测2019~2021年公司的EPS为0.65/0.84/1.02元。可比公司2019年PE估值为13X，我们给予公司2019年PE倍数13X，对应目标价8.45元。
　　风险提示
　　房地产销售规模不及预期。布局城市房地产市场回暖不及预期。
　　土地储备的拓展不及预期。商业地产运营发展不及预期。