东吴证券-环保工程及服务行业周报：维尔利中标金山湿垃圾处理项目，关注垃圾分类行业投资机会-190901

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　　建议关注：维尔利,国祯环保,中再资环,瀚蓝环境,东江环保,光大国际,海螺创业,龙净环保,新天然气,蓝焰控股,百川能源,深圳燃气
　　核心观点
　　垃圾分类商业模式、推进节奏、公司受益程度和对垃圾焚烧的影响。1）商业模式to C，全居民承担须增加27元/月·户，分类习惯养成后费用有望减轻61%。全国地级市餐厨垃圾年运营费用643亿（处理+清运+分类）占18年财政支出0.29%。2）推进节奏：2020年市场快速释放。厨余处理核心设备市场空间364亿，2020年增长286.67%后稳定在58亿，其他环节同理。3）公司受益程度a）维尔利19-25年年均收入弹性50.35%，利润弹性71.58%。19年上半年扣非归母净利润同增50.52%，近期中标上海市第三个湿垃圾处理项目——金山区固废综合利用工程设备采购项目，中标额1.26亿元。b）龙马环卫至25年清运服务收入总弹性15.14%，利润总弹性15.45%；分类服务收入总弹性56.98%，利润总弹性58.12%。4）垃圾分类未对垃圾焚烧量产生明显影响。清运量自然增长+焚烧比例提升与垃圾分类的减量对冲，预计净增额从19年1.37万吨/日扩大至25年4.27万吨/日。
　　关注天然气行业边际变化。未来如果国家石油天然气管道公司成立带来管输费用下降，将有利于下游城燃商降低成本增加售气量，同时预计会有更多的上游天然气开发平台并入管网进行销售。18年全国天然气对外依存度逐步提高至43%，供需缺口不断加大形势下，气源稀缺性彰显。从19Q2数据来看，中石油门站价上涨程度好于预期。深圳燃气LNG接收站已获交通部批文，新建的深圳市天然气储备与调峰库工程8月18日迎来首船LNG接卸，标志着正式试投产。百川能源外延拓展安徽阜阳低渗透率区域，近12个月股息率为5%，值得关注。
　　行业本质看政府投入力度。融资能否落地取决于项目风险收益比。财政部PPP新规核心聚焦规范化，符合要求的存量项目（尤其是使用者付费为主的运营类项目）纳入预算。《政府投资条例》7月1日起正式施行，《条例》的主要内容包括：1、政府投资项目不得由施工单位垫资建设。2、不得随意压缩工期。3、及时竣工决算。我们认为，明确合规项目的政府支付责任，明确中央资金支持，有望稳定行业空间和回报预期，使资本流入得到根本改善。
　　抛开博弈，聚焦“增长的确定性”。寻找行业持续增长，商业模式通顺，现金流内生/融资能力强的标的，结合公司治理与战略清晰度。
　　环保：1，水处理：三峡和中节能集团分别定增入股国祯4.4/5亿元，累计持股11.6%/8.7%，开启长江流域治理广阔空间和轻资产运营模式。央企牵头长江经济带项目，融资痛点被解决，模式转向比拼经营能力，关注资本金生成与模式成熟的重点区域：国祯环保。2，监测行业趋势持续成长：聚光科技，先河环保。3，危废：关注龙头的治理改善，水泥窑行业放量：东江环保，海螺创业，金圆股份。4，再生资源4年5倍空间，龙头公司渠道资金优势凸显，外延扩张切入危废领域、改善现金流：中再资环。5，垃圾焚烧：关注行业格局和项目放量周期：光大国际，瀚蓝环境，旺能环境。6，燃气：着眼量增是根本，19年上半年全国天然气产量864亿立方米，同比增长10.3%，进口天然气4692万吨，同比增长11.6%，新天然气，蓝焰控股。
　　最新研究：本周最新发布！垃圾分类深度报告2.0：关于推进节奏和商业模式的测算；国祯环保中报点评：经营业绩稳健增长，轻资产模式红利可期;蓝焰控股中报点评：经营业绩持平，销气收入增长近20%；中再资环中报点评：内生增长良好，货源优势带来盈利质量提升。
　　风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期