光大证券-2019年中报分析：盈利增长压力仍大，“减税降费”崭露头角-190901

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　　◆2019年上半年全A盈利增速下滑，非金融部分同比负增长。2019年上半年全A归母净利润同比增速分别为：全A（6.50%）、A股非金融（-2.83%）和A股非金融石油石化（-2.05%），环比下降2.9、4.1和4.4个百分点。营收增速仍呈现下滑，毛利率的企稳或体现减税降费影响。A股非金融上半年营收增速下滑1.1个百分点至8.3%，毛利率提升0.04个百分点至19.38%。二季度以来CPI与PPI剪刀差扩大，有利于毛利率的改善，同时4月开始执行新的增值税税率，增值税下调也有利于制造企业利润率的向好。二季度CPI或为全年高点，之后预计下行，而PPI预计落入通缩区间，全A毛利率有望保持稳定。
　　◆大小公司盈利增速的差异继续扩大，500亿市值以上公司盈利增长较快。其中1000-3000亿市值公司2019年上半年盈利同比增长16.8%，为各市值区间最高，较2019Q1提升3个百分点，其次为市值大于3000亿和市值500-1000亿分组。市值小于100亿公司，约有40-50%公司负增长。
　　◆板块方面，主板盈利增速下滑，中小板盈利改善，创业板盈利降幅扩大。2019年上半年主板（剔除金融两油中兴通讯）盈利同比-0.75%，环比下降5.35个百分点。中小创非金融部分盈利同比下降4.29%，较一季度收窄1.88个百分点。创业上半年盈利剔除扰动项后下降4.69%，降幅扩大2.49个百分点，同时创业板利润更加集中在少数龙头，市值前10名的公司占到了板块利润的20%。板块收入下滑趋势延续，但减税带来的毛利改善和所得税占比降低，对各板块的利润率形成一定支撑；财务费用率虽环比下降但同比提升，对中小创的融资支持仍有待进一步改善。
　　◆非金融部分现金流改善延续，但企业投资动力仍不足。全A非金融2019上半年经营活动产生的现金流量净额占营业收入比例较一季度继续提升，销售回款情况较好的行业包括家电、通信、轻工制造、计算机、传媒。但多数行业资本支出增速下滑，资本开支增速较快的行业包括白酒（同比增长77.6%，环比提升70个百分点）和油田服务（同比增长127.4%，环比提升40个百分点）。
　　◆行业层面，消费、金融行业继续充当增长稳定器，但在经济压力仍存、中美贸易摩擦的背景下，可选消费特别是纺织服装、汽车盈利降幅扩大，TMT盈利增速也有所回落。2019H1盈利增速为正，且自2018年以来连续改善的行业主要是农林牧渔、家电、机械、银行、房地产。盈利增速体现了增长动能切换：利润同比增速前六行业是农林牧渔（105.4%）、非银金融（68.7%）、通信（51.9%）、国防军工（38.1%）、机械（31.1%）和计算机（29.8%），而周期上游行业盈利呈现负增长。科创板行业虽短期受贸易摩擦影响，但内部的部分细分子行业如通信设备、航天军工、计算机软件、IT服务等领域已经呈现出盈利改善的趋势。16个行业毛利率环比提升，其中，周期中下游制造业毛利率提升普遍或直接受益于制造业3个百分点的增值税下调，影响较大。盈利能力方面，非银行金融、农林牧渔、机械、餐饮旅游、食品饮料和计算机同比提升明显。
　　◆风险提示：1、原油价格超预期波动。2、中美贸易谈判不及预期。