西南证券-洋河股份-002304-稳中有进，蓄势前行-190831

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　　业绩总结：公司] 2019年上半年实现营收160亿元，同比+10%，归母净利润55.8亿元，同比+11.5%；其中19Q2单季收入51.1亿元，同比+2.1%，归母净利润15.6亿元，同比+2%。
　　公司主动战略性调整，H1增速放缓。宏观经济环境复杂多变，公司为保证稳健增长，主动进行战略性调整。1、分产品看，梦系列在控货情况下仍保持稳健增长态势，预计收入增速超20%；海和天系列目前仍处在新老产品过渡阶段，增速有所放缓。2、分区域看，1）省内实现白酒收入77亿元，同比+2.7%，省内增速放缓，但消费升级依旧，料海之蓝、天之蓝向梦之蓝升级趋势明显。由于省内竞争加剧，公司积极调整，清理渠道库存，力保良性可持续发展。2）省外实现白酒收入78亿元，同比+19%，体量首超省内。“新江苏市场”战略下，省外市场保持高增长态势，重点打造的样板市场如河南、山东、安徽、浙江等市场18年体量超10亿，江西、广东、福建等新市场也快速放量。省外市场产品结构与库存情况均好于省内。
　　竞争加剧，费用投入加大。次高端白酒竞争加剧，各大酒企纷纷加大了对渠道与终端的投入。上半年公司白酒毛利率73.1%，同比下降0.55个百分点，主要是公司对绵柔品质进行升级；整体费用率增加0.4个百分点至14.4%，其中主要是销售费用率增加0.5个百分点，销售费用同比+16.8%，主因：应对竞争的广告促销费用大幅增加（+22%），省内渠道精耕＋省外扩张带来的职工薪酬的增加（+48%）。
　　省内调整再出发，省外积极推进全国化。1、针对江苏市场的竞争，今年在组织架构、人事、渠道等方面采取了一些措施，包括在重点市场成立营销大区、针对渠道进行有效费用投入，强化对渠道的精细化管理，省内市场在进行调整后有望重启增长态势；2、省外扩张持续推进，未来有望保持20%增长，进一步提升省外收入占比，推动洋河从泛区域名酒向全国性名酒迈进。
　　盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为268亿元、300亿元、334亿元，归母净利润为92亿元、105亿元、119亿元，EPS为6.11元、6.98元、7.88元，对应动态PE 18倍、16倍、14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险、省内竞争加剧风险。