西南证券-苏宁易购-002024-业绩有所承压，完善生态链形成长期发展动力-190831

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　　事件：公司201] 9H1实现营收1355.7亿元，同比+22.5%，归母净利润21.4亿元，同比-64.4%，扣非后归母净利润-31.9亿元，扣除苏宁小店上半年的经营亏损及其股权转让带来的净利润增加，公司归母净利润约为7.6亿元。其中二季度单季实现营收733.3亿元，同比+20.1%，归母净利润20亿元，同比-66%，扣非后归母净利润-22亿元。
　　毛利率略有下滑，期间费用率上升：（1）由于外部市场环境持续承压，公司实施积极的价格竞争策略，并积极拓展政企类客户的销售，上半年年毛利率下滑0.39pp至14%。（2）人员费用率上升、租金费用上升、前置仓建设带来的物流费用上升、借款规模增加使公司期间费用率总体上升。2018年期间费用率（含研发费用）上升2.57pp至16.3%。其中销售费用率上升1.68pp至12.1%，“管理+研发”费用率上升0.06pp至3.1%，财务费用率上升0.83pp至1.1%。
　　最完整的消费生态，形成长期发展的持续动力。（1）线下发展：截至2019年H1公司拥有各类自营店面4141家（不含苏宁小店），零售云加盟店面3362家。其中苏宁易购广场37个、零售云直营店1746个（-622）、家电3C家居生活专业店2110个（+5）、母婴店172个（+15）、超市9个（+1）、海外门店67家（+1）。（2）线上平台运营：营线上平台商品交易规模为1121.5亿元（含税），同比+27%，其中自营商品销售规模797亿元，同比增长25.6%；开放平台商品交易规模324.6亿元，同比+30.50%。（3）同店情况：受外部市场环境持续较弱的影响，3C家居生活专业店同店增速为- 5.7%，苏宁易购零售云直营店同店增速为-6.3%，苏宁红孩子母婴专业店经营逐步成熟，同店增速为+16.8%。
　　收购万达百货、审议通过家乐福中国80%股份事宜，进一步丰富线下场景。公司通过收购加强场景能力、专业化商品供应链能力、物流服务能力建设，于2019年上半年完成万达百货门店收购，审议通过收购家乐福中国80%股份事项，进一步丰富线下场景布局，并补强百货、大快消类目的专业经营能力。
　　盈利预测与评级。考虑到2019年苏宁金服将不纳入公司并表，增加投资收益116.6亿元，预计2019-2021年归母净利润分别为154.2亿元、36.7亿元、43.1亿元，对应PE分别为6/27/23倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：市场风险，外汇风险，门店扩张速度未达预期风险。