安信证券-美的集团-000333-成本红利+效率提升，业绩再超预期-190831

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　　■事件：美的集团发布2019半年报。Q2单季度公司实现总收入788.3亿元，YoY+7.3%，增速基本持平Q1；实现业绩90.6亿元，YoY+17.9%，环比提高1.3pct；扣非业绩YoY+14.1%。美的Q2单季度业绩略高出资本市场预期，尤其是空调在较大力度促销的情境下，毛利率仍保持同比增长，展现出公司较强的成本控制能力。
　　■空调毛利率的提升幅度略超预期：资本市场在关注到美的空调零售数据、安装卡数据明显向好的同时，亦担心因美的因促销导致毛利率出现明显下降。上半年美的暖通空调收入714.4亿元，YoY+11.8%，实现了逆势高增长，符合预期；空调业务毛利率32.1%，同比提升1.8pct，超预期。我们分析，美的空调在通过低价引流机型促销的同时还能保持毛利率的提升，一方面得益于出口毛利率的提高（人民币币值低于上年同期，上半年公司海外业务毛利率整体提高了4.6pct），另一方面是因为公司运营效率提升，充分享受原材料成本红利。据我们调研了解，美的Q2继续维持Q1以来强有力的促销攻势，可咨印证的是，终端零售监测数据显示美的空调均价普遍出现了下滑（据中怡康，Q2美的空调线下零售均价YoY-5.2%；据奥维，Q2美的空调线上零售均价YoY-10.7%），这种情形下公司盈利的增速高于收入的增速，展现了较强的成本控制能力。
　　■冰洗及小家电盈利能力进一步提升：据公告，公司Q2整体毛利率同比提高1.6pct，环比提高2.1pct。分业务来看，上半年消费电器毛利率同比提升3.7pct，幅度高于暖通空调业务，依据原材料和终端零售价格走势进行判断，我们估计Q2单季度冰、洗的毛利率提升幅度高于Q1。
　　■KUKA二季度受上年高基数影响，利润增速同比下滑：据KUKA公告，KUKA在2019Q2单季度收入YoY-6.0%，二季度总订单金额YoY-4.8%。Q2单季度EBIT为0.2亿欧元，YoY-54.5%，税后利润0.2亿欧元，YoY-50.5%，降幅较大主要是因为上年同期存在设立合资公司的股权转让收益，扣除该部分收益影响，2019Q2单季度KUKAEBIT同比增长30%。折算成人民币，Q2单季度KUKA为美的贡献收入62.7亿元，税后利润1.5亿元。
　　■经营性现金流延续了2018Q3以来的好转趋势：美的Q2单季度经营活动产生的现金流净额YoY+212.3%，销售商品、提供劳务收到的现金YoY+40.8%，高于同期收入增速，估计与公司的收款政策相关。6月末预收款YoY-5.4%，说明经销商打款态势相对良好。
　　■投资建议：公司整体竞争优势突出，高效的执行力保证公司能够快速完成战略调整应对市场变化，长期增长前景可期。我们预计美的2019年~2021年EPS3.34/3.63/3.94元；维持买入-A的投资评级，6个月目标价66.8元，相当于2019年20倍动态市盈率。
　　■风险提示：房地产下行超预期，外贸环境恶化的风险