华创证券-中国交建-601800-2019年中报点评：主营业务稳健增长，布局市政环保成效显著-190902

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　　事项：
　　中国交建发布19H1中报：2019年上半年公司实现营收2402.72亿元，同比+15.31%，归母净利为85.77亿元，同比+4.92%。经营性现金流净额-397.67亿元，同比多流出67.22亿元。
　　评论：
　　Q2营收显著提速，基建建设稳健增长：公司上半年实现营收2402.72亿元，同比+15.31%，归母净利为85.77亿，同比+4.92%，营收增速大幅高于归母净利，我们认为主要系永续债股息增加，少数股东损益同比+120.21%至9.83亿元。分季度看，19Q1/Q2营收各为1022.45亿/1380.27亿元，同比+9.64%/+19.89%，二季度营收提速，归母净利各为39.30亿/46.47亿元，同比增长14.45%/-1.98%。分业务看，基建建设营收2117.88亿元，同比增15.17%，我们认为主要系公路、市政项目收入增加；基建设计营收132.21亿元，同比增长21.33%，增幅最大；疏浚营收155.76亿元，同比+1.45%。分地区看，境内营收1949.49亿元，同比增17.93%，境外营收453.24亿元，同比增5.22%。
　　新签订单近5000亿，市政环保成新增长点：19H1新签订单4967.28亿元，同比增15.85%，在手订单累计达1.92万亿元；分业务看，基建建设新签合同为4407.29亿元，同比增长15.53%，其中道路桥梁新签订单1383.03亿，基数原因同比-11.44%；市政环保增速强劲，同比+109.09%至1816.50亿，公司新兴业务拓展成效显著；海外工程、港口、铁路新签合同各1057.42亿/121.55亿/28.79亿/元，同比-10.64%/-14.20%/-51.49%，铁路订单下滑严重，随着西部交通逐渐发力，下半年川藏铁路启动工程有望进入投标阶段，预计公司铁路业务净有所回暖；基建设计/疏浚业务新签合同193.28亿/308.54亿元，同比-18.26%/+54.18%。分模式看，PPP投资类订单672.14亿元，同比+3.78%，预计可承接建安合同680.55亿元。
　　毛利水平普遍下滑，期间费率/负债率改善：19H1毛利率下降1.99个pp至11.88%，其中基建建设毛利率11.20%，下降1.82个pp，主要系盈利较高的海外项目贡献占比下降，及成本端的分包费、材料费增加；基建设计、疏浚、其他毛利率为16.83%/11.29%/6.64%，同比-1.98/-1.73/-2.60个pp。期间费率下降0.85个pp至7.32%，四费均有改善，管理费率/财务费率/销售费率/研发费率各为3.51%1.45%/0.19%/2.17%，同比各降0.24/0.45/0.03/0.12个pp。经营性现金流净额-397.67亿元，同比多流出67.22亿元，主要系保证金及押金现金多支出75.04亿元；资产负债率小幅改善，同比下降1.40个pp至75.28%。
　　盈利预测及评级：我们预计2019-2021年公司EPS为1.39、1.54、1.70元，计算PE为7x、6x、6x。公司主营业务稳健增长，新兴业务拓展效果显著，在手订单超1.9万亿，我们认为未来公司仍能保持稳健增长，给予8-10倍的目标估值，对应目标价11.5元。首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：基建投资增速不达预期，新业务拓展不达预期，国际贸易摩擦加剧。