华创证券-轻工制造行业2019年秋季策略报告：“变”字当头，白银时代家居行业投资主线-190902

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　　“变”字是我们跑完渠道后的核心感受：品牌定制家具传统客流结构中自然进店客户占到绝大多数，以前不同企业之间客流来源差异不大。随着18年H2和19年H1行业的深刻变化（装修公司推进整包，精装房占比提升），整装、精装房样板间、线上、线下非自然进店客户成为重要来源，不同企业之间因为渠道管理能力差异导致新渠道获客能力差异凸显。
　　定制家具板块以其优势的商业模式（先预收货款&极少产成品存货&高ROE）和高速成长性（房地产快速发展&渗透率提升）成为了轻工行业中最受市场关注的细分板块。我们通过复盘2017年欧派等头部企业登陆资本市场后的走势，对板块未来的走势做出自己的预判，坚信头部企业依靠渠道端的不断变革和深耕，生产端的不断优化的效率和布局赢得竞争优势，提升行业集中度，定制家具的未来成长仍值得期待。
　　流量竞争料将成为定制家具企业核心胜负手，欧派渠道端优势明显，管理精细铸就渠道壁垒，营销端打造高质量经销商队伍：欧派努力打造高质量的经销商队伍，“树根理论”助经销商枝繁叶茂，严格经销商资格认定与末位淘汰促进经销商砥砺前行。2018年下半年以来定制家具行业渠道发生深刻变化，经销商端反馈自然进店客流占比下降，整装渠道、精装房小区样板间渠道占比显著提升，欧派2018年推出公司层面整装大家居，2019年推出经销商层面大家居、星居、微居等一系列的针对新渠道的营销方式，2019年5月推出城市合伙人制度，旨在提升门店战斗力，通过主动营销方式获取客户，持续渠道的深度管理为欧派赢得渠道端的竞争优势。
　　我们短期看到产业链前端的电梯等数据开始向好，我们维持年初看好Q3交房及终端市场回暖的判断；从微观反馈来看我们认为今年Q3经销商的营销准备以及市场需求都将迎来回暖，终端市场经过4-6月份调整后有望迎来高景气。从长期来看我们关注家居公司的渠道管理能力，在市场总量增速放缓背景下，渠道管理优秀的公司有望凭借卖场存量渠道强竞争力和整装等新渠道扩增市场份额。
　　在LED照明行业竞争中，企业的渠道掌控能力愈发关键。龙头企业欧普照明在国内采用“经销为主、直销为辅”的销售模式，以渠道下沉拓展销售触角，以整体方案体现增值服务，以多元渠道打通线上线下。2015年时公司拥有经销商终端网点数量40162家，主要分布在华南地区；经过渠道下沉与拓展，目前公司拥有超过4000家专卖店以及超过10万家流通网点，覆盖我国90%以上的省市及地级市。在渠道管理方面，公司针对不同业务进行差异化管理。家居业务，零售渠道重点培养经销商“坐商”转“行商”能力，提升终端运营效率。
　　文娱珠宝：持续受益消费升级。文娱珠宝行业具有较强的消费属性，消费趋势逐渐品牌化，且发展与整体经济水平发展休戚相关，看好传统业务发展稳固，科力普与精品文创逐步发力的文具龙头晨光文具和“领先模式+先发渠道+品牌营销”的珠宝首饰龙头周大生。
　　风险提示：地产下行影响行业需求，中美贸易摩擦可能持续加剧。