国盛证券-军工行业2019半年报综述：景气上行态势确立，板块分化龙头领跑-190903

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　　军工行业整体：2019H1利润增速高于营收，印证交付节奏加快，景气度继续上行。我们依然选取52家主流军工股作为样本，跟踪军工产业景气情况。2019上半年，军工板块实现总营业收入1397.7亿元（+8.7%）、归母净利75.4亿元（+23.1%）。截至2019H1行业总预收293.7亿元（-32.3%），总应收账款1386.6亿元（+18.0%）、绝对值创2016年以来新高，表明武器装备的交付节奏呈加速趋势。
　　军工行业盈利能力持续改善，毛利率止跌回升，净利率达5.4%创三年新高。近年由于行业竞争整体趋紧，军工行业毛利率总体呈微幅下滑趋势，2019H1综合毛利率同比+0.1 pct至17.4%，结束7季度连续下滑态势。2019H1期间费用率同比+0.4 pct、环比-1.9 pct，延续下降态势，最终实现净利率5.4%（+0.6 pct）、创下2016年以来新高，反映各大军工企业不断加强内部管理、降本增效的举措初见成效。
　　板块分化明显：航空产业链遥遥领先，航天、国防信息化紧随其后。1）2019H1各子行业营收增速：航空（+21.1%）>航天（+6%，剔除航天通信影响）>国防信息化（+5.2%）>船舶（+2.3%）>地面武器（+2.2%），这与我们之前判断的军费流向趋势完全吻合。2）航空仍是风向标：2019上半年，航空板块营收685亿元（+21.1%）、归母净利38.5亿（+61.3%），分别占全行业营收和净利润的49%、51%，规模与增速均位列第一；3）单季度看，航空依然是最具确定性的增长子领域，2019Q2营收+12.4%、净利+47.2%，除2018Q4已连续6个季度收入和利润均保持2位数以上高增长。
　　龙头优势加大：核心军工的利润增速持续高于收入端，盈利能力持续好转。1）2019H1核心军工总营收1223亿（+8.6%）、净利59.5亿（+17.4%），利润增速持续高于营收；民参军企业总营收110亿（+11.5%）、净利11亿（+2.5%）。2）由于定价机制等原因，核心军工盈利能力长期低于民参军，2016-2019Q2民参军毛利率约为35%-40%，而核心军工仅为15%左右；民参军净利率在10%左右，而核心军工仅为3%左右，但核心军工逐年改善，民参军则仍在下滑通道，两者较2016年差距明显缩小，我们判断，随着军民融合竞争加剧及国企改革推进，二者差距将进一步收窄。
　　选股思路与受益标的：紧抓成长+改革双主线，布局四大高景气领域。1）彰显大国重器的主战装备：中直股份、中航飞机、中航沈飞、内蒙一机。2）受益于自主可控与国产替代的信息化/核心配套：中航光电、航天电器、振华科技。3）突破技术瓶颈且处于需求爆发的新材料：火炬电子、菲利华、光威复材。4）受益于军工改革红利的弹性品种：四创电子、中航机电。
　　风险提示：改革力度不及预期；企业订单波动较大；样本选取误差。