东方证券-锦江股份-600754-2019年中报点评：Q2业绩环比改善，新开门店+结构升级持续兑现-190903

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　　事件：19H1公司实现营业收入71.4亿元/+2.9%。其中有限服务酒店业务实现营收70.3亿元/+2.9%。实现归母净利润5.7亿元/+12.8%，扣非归母净利润3.6亿元/+13.5%。单季度来看，19Q2实现营业收入38.1亿元/+3.2%，增速环比Q1+0.5pct，实现扣非归母净利润2.9亿元/+16.6%，增速环比Q1+14.1pct，单季营收及业绩均出现了边际上的改善。
　　核心观点
　　新开门店略有提速。1）19H1公司新开门店660家，其中Q2新开347家，较Q1略有提速。2）19H1公司退出门店254家，其中Q2退出129家，与Q1基本持平，我们认为主要是受淡季改造的影响。3）19H1公司净增门店达到406家，其中Q2净增218家。品类上看，经济型-23家，中高端+241家，结构性升级的趋势仍在延续。结构上看，Q2净增218家中包括直营门店-6，加盟店+224，轻资产化继续推动公司盈利能力提升。19H1公司扣非净利率达到5.0%，同比+0.5pct。
　　受经济环境影响，经营数据仍有承压，但预计Q2入住率降幅有所收窄。1）整体来看，19H1公司境内酒店RevPAR达到152.1元/+0.68%，其中房价207.4元/+6.02%，入住率73.35%/-3.9pct，房价提升驱动了RevPAR增长。中端酒店RevPAR199.6元/-4.94%，其中房价260.6元/+0.26%，入住率76.59%/-4.2pct。经济型RevPAR112.3元/-6.22%，其中房价158.96元/+0.06%，入住率73.35%/-4.7pct。综合Q1的表现，Q2受整体市场环境的影响，经营数据略有承压，但入住率降幅有所收窄（Q1整体入住率-4.3pct）。2）同店数据看，19H1同店RevPAR达到149元/-3.9%，其中入住率74.7%/-4.2pct，房价199.5元/+1.6%。中端酒店RevPAR达到216.6元/-0.7%，其中入住率80.7%/-2.5pct，房价268.5元/+2.4%，经济型酒店RevPAR达到113.4元/-7.1%，其中入住率71.6%/-5.2pct，平均房价158.4元/-0.3%。经济型受市场环境的影响较大。
　　酒店行业受经济周期影响，经营数据出现一定波动，但从q2来看，在新店及结构性升级等带动下，公司单季扣非业绩增速达到16.6%，改善明显。随着轻资产化加深，公司抗周期能力会更强，保证业绩继续增长。从估值来看，锦江目前PE（ttm）19.2X，已处在历史估值的大底区间，估值向下空间已较为有限。一旦预期转暖，酒店估值向上的弹性更大，值得底部重点关注。
　　财务预测与投资建议
　　维持买入评级，目标价33.8元。我们预计公司19-21年eps分别为1.30/1.49/1.76元，按可比公司估值法，给予26倍PE，对应目标价33.8元。
　　风险提示
　　物业租金及费用率波动。突然事件及自然灾害。Revpar不及预期