东吴证券-红豆股份-600400-男装业务产品力提升、渠道提效不断推进-190903

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　　投资要点
　　事件：公司公布中报，19H1收入同增1.1%至12.4亿元，归母净利同降15%至9480万元，扣非归母净利同降17%至8426万元。
　　分品类来看，男装主业正增长同时盈利能力提升。Hodo男装主业在19H1低迷消费环境下仍然维持了2%的收入增长，报表收入规模达到10.26亿元，毛利率同比提升4.6pp至33.7%；贴牌加工服装业务（职业装定制）则稍有下滑，同比下降4%至1.60亿元，但毛利率同样有2.4pp的提升，达到19.3%。
　　分渠道来看，线下渠道表现优于线上。19H1公司线上收入2.03亿元，同比持平微增，线下收入同比增长1.4%至9.83亿元，线上线下毛利率同比皆有明显提升，分别达到32.2%/31.6%。
　　线下销售来看，男装业务渠道提效进行中。Hodo男装直营渠道收入同比增长10.4%至5081万元，与此同时直营门店数量较年初净减2家至64家，侧面体现单店效率的小幅提升，同时直营毛利率也同比提升3.9pp至45.5%；Hodo加盟联营渠道收入同比增长7.4%至7.28亿元，门店数量较年初增加24家门店至1296家，单店提货规模亦有提升，同时毛利率同比显著上行8.3pp至29.1%。
　　半年度财务情况来看，考虑追溯调整，19H1收入同增1.1%至12.4亿元，毛利率同比提升4.3pp至31.4%，由此毛利润同比增长17%，但由于销售及管理费用的提升（品牌营销、产品革新以及组织管理调整投入），期间费用同比增加32%，费用率同比提升5.7pp至24.4%，由此利润同比有所下滑，归母净利同比降15%至9480万元。
　　盈利预测与投资评级：公司近年在已有“优质红豆、优质生活”理念基础上同时推行“红豆轻时尚”品牌风格，推出包括红豆轻西服、轻夹克、轻鹅绒、3D高弹裤等兼具科技与时尚感的单款爆品，并与包括愤怒的小鸟、速度与激情等IP展开跨界联名合作，持续提升产品力；品牌宣传方面，契合品牌和受众调性，联动线上直播平台和线下校园，组织包括“抖音挑战赛”、“红豆轻松体征集”“红豆轻松T，五四致青春”等活动，以年轻化创新营销释放品牌势能，从19H1报表情况来看，产品和营销创新效果已陆续体现。
　　我们预计公司19H2继续维持稳健收入增长，考虑到公司目前的门店扩张速度与经营效率持续提升，预计19/20/21年业绩为2.0亿/2.2亿/2.4亿，目前市值对应市盈率分别为43倍/39倍/36倍，考虑到公司的账上3.76亿净现金（现金+其他流动资产-短期借款）+24.2亿对外投资（可其他权益工具投资+长期股权投资）以及相对稳定的业绩表现预期，给予“增持”评级。
　　风险提示：零售遇冷、门店拓展不及预期、产品推广效果不及预期