安信证券-东方航空-600115-Q2客座率与收益水平下滑拖累业绩-190903

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　　■事件：公司发布2019年半年报：上半年公司实现营业收入587.84亿元，同比增长8.0%；归母净利润19.43亿元，同比下降14.9%；扣非归母净利润15.62亿元，同比下降26.3%。其中Q2实现营业收入287.31亿元，同比增长3.8%；归母净利润-0.63亿元，同比下降21%；扣非归母净利润-3.73亿元，同比下降168.02%。
　　Q2客座率下滑0.45pct、座收下降3%。2019上半年公司整体/国内/国际RPK+10.6%/11.7%/8.6%，整体/国内/国际ASK+10.4%/12.2%/7.1%，实现客座率82.66%，同比+0.19pts（国内/国际分别-0.39/+1.14pts），其中19Q2整体RPK/ASK分别+9.2%/9.8%，客座率下滑0.45pts。上半年公司含燃油附加费客公里收益水平0.513元，同比-1.35%（不含油同比-1.65%），其中国内/国际收益水平分别-2.4%/0.4%(不含油-2.8%/-0.3%),国内线票价表现较疲弱。我们测算公司Q1/Q2座收分别同比+1%/-3%，Q2票价下滑主要是由于新航线运力投放及需求较弱影响。
　　油耗下降，单位ASK非航油成本下降1%。上半年公司航油成本增长9%，加油量同比增长8.72%，单位ASK燃油成本同比下滑1.2%，单位油耗下降主要得益于公司在机型、航路等各个环节的精益管理。由于经租进表导致成本费用挪腾，上半年公司折旧费用增长45.36%、经营性租赁费减少99.7%，计算公司单位ASK扣油成本同比下滑0.9%。
　　扣汇扣非利润总额约24亿元，同比下滑31.5%。新租赁准则实施后，公司汇兑敏感性提升至3.13亿，上半年人民币兑美元贬值0.17%，公司汇兑损益为-1.96亿元，去年同期为-5.88亿元。计算公司19H1扣汇扣非利润总额为24.1亿元，同比-31.5%，扣汇扣非净利润为17.29亿元，同比-31.8%。上半年公司投资收益为2.62亿，同比增长1.7亿元，主要是由于联、合营公司收益增加，以及处置上航国旅65%股权收益。
　　■投资建议：未来随着大兴机场投入运营以及浦东卫星厅投入使用，东航作为北京、上海核心枢纽的主基地航空公司，公司在一线市场的竞争力将进一步强化，当前航空压制因素主要来自经济下行带来的需求疲弱，我们看好公司在行业需求回升后的业绩弹性。预计2019-2021年EPS分别0.30元、0.45元、0.65元，对应PE为17x/11x/8x，维持“买入-A”评级。
　　■风险提示：航空需求低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值。