东方证券-新能源汽车产业链行业2019系列报告（五）：还原真实的钴供需-190904

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　　核心观点
　　钴消费持续向电池倾斜，动力电池增量空间大。2018年全球60%的钴用于电池领域，我国这一比例超过80%，其他领域需求有限，因此钴消费结构将继续向电池倾斜。其中3C产品消费趋向饱和，增速放缓，5G驱动的单机带电量提升和换机周期加快保障3C对钴需求平稳增长，我们预计2019年至2025年，平均每年新增需求3500吨左右。动力电池领域钴需求具有确定性，新能源车高续航和轻量化趋势确立三元电池主导地位，国外NCA和国内NCM两条技术路线齐头并进。在下游新能源车销量快速增长和单车带电量逐步提升的强劲拉动下，钴消费高增长趋势不减，预计2019年和2025年全球动力电池钴消耗量分别达到2.43和11.10万吨。
　　低钴价导致供给缩量，Mutanda停产促使钴供需反转。钴价低迷导致钴矿企业扩产计划延期，手采矿规模减半，嘉能可2019年产量预期减少1.4万吨。核心事件是嘉能可计划关停Mutanda铜钴矿，来彻底解决钴供给过剩问题。按各公司的产能情况和产量计划，扣除损耗后2019年至2021年全球钴矿供给分别达到12.05、12.72和14.03万吨，不能覆盖下游需求。
　　再生钴短期仍难放量，长期看动力电池报废规模。目前从硬质合金中获取再生钴的比例较高，而从钴消费结构来看，3C与动力电池领域报废回收规模最大，动力电池报废集中放量是确定性事件。3C废旧电池回收渠道成本是制约回收量的主要因素：每年超过10亿块电池报废，约1.5至1.8万吨钴，但未能得到有效回收，我们假设每年可回收的3C电池增长2个百分点，理想情况下，2020年可回收5400吨钴金属量，2025年超过1.2万吨，占3C对钴需求的18%。动力电池报废潮2020年来临：动力电池单块含钴绝对值高，报废规模放量是确定性事件。国内已建立了完善的动力电池回收体系，保障废旧动力电池正规回收。根据测算，动力电池报废2020年集中放量，2021年动力电池钴回收超过3C端，到2025年回收量达到4万吨，占动力电池钴消耗的36%。
　　长时间跨度下钴稀缺性是价格的有力支撑。钴价低迷导致供给端逐渐缩量，关停Mutanda无疑给市场打了一针强心剂，供需反转有望在2020年实现。预计2019年至2021年钴供需缺口分别为2000、7700、9200吨。将时间跨度拉长10年左右，市场对钴原矿的需求仍保持19万吨每年的超高水平，钴的长期稀缺性依然存在。
　　投资建议与投资标的
　　由嘉能可关矿引起的钴供需反转有望在2020年成为现实，我们认为2019年底钴价将上涨至30万元每吨，待嘉能可关停Mutanda铜钴矿落地后，钴价会突破30万元每吨。在这轮钴涨价周期中，钴矿和钴冶炼企业直接受益，推荐买入华友钴业；建议关注寒锐钴业、道氏技术。
　　风险提示
　　政策不达预期；三元需求不达预期；新技术替代风险；3C需求不达预期。