中泰国际-房地产行业：梳理近期央行政策表态，把握预期差下投资机会-190903

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　　为了贯彻730政治局会议的精神，央行近期进一步收紧房地产行业融资，我们总结核心政策信号如下：1）继续管控房企融资，加强监管高杠杆大型房企；2）支持房贷适度增长，维持房贷利率不下降。我们预计下半年全国土地及住宅销售将持续降温，国企背景以及稳健发展的房企有望录得高于行业平均的销售增速、把握更多买地机会。三季度行业舆论压力边际增加，我们建议投资者把握优质内房股的超跌机会，个股推荐弹性较好的世茂房地产（813 HK,未评级）及宝龙地产（1238 HK, “买入”，目标价5.80港元）
　　继续管控房企融资，加强监管高杠杆大型房企
　　7月29日央行召开银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会，强调”转变传统信贷路径依赖，合理控制房地产贷款投放”。其实银行自19年2季度起已显著收紧开发贷，净新增仅1,900亿，较去年同期下跌65%，对总新增贷款的贡献由1季度的11.4%下降至4.9%，我们预计下半年银行将持续收紧开发贷额度。值得注意的是，央行在会上首次提出”加强对存在高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和险提示，合理管控企业有息负债规模和资产负债率”。我们认为：1）业内“大而不倒”的逻辑或将弱化；2）规模与杠杆在信贷评级中的权重预计将趋于更均衡。叠加境外美元债/境内公司债/信托/非标市场已由2季度开始显著收紧，我们预计3季度房企将持续感受到较大融资压力。
　　支持房贷适度增长，维持房贷利率不下降
　　对个人住房贷款政策，1）央行副行长在8月20日的吹风会上明确”房贷的增量不扩张，房贷的利率不下降“；2）央行8月25日调整住房贷款利率定价政策，实现房贷利率不下降；3）人民日报9月2日第五版文章（“房贷改革有利于精准调控”），批评某些银行为了抑房价对刚需及改善需求采取过于严厉的房贷政策。我们认为，在房企融资渠道显著收紧的环境下，房贷需要维持适度增长以支持宏观信贷扩张。19年1季度/2季度，银行个人住房贷款分别新增11.2万亿/10.9万亿人民币，较去年同期分别高17%/11%，对整体新增贷款的贡献为19.3%/28.2%。我们预计下半年房贷将继续适度增长，监管将着力于规范消费贷使用。我们认为目前市场或许对于房贷政策过于悲观。
　　土拍/销售降温，行业显著分化
　　综合考虑1）地产行业融资持续收紧；2）宏观经济下行压力，我们预计土地拍卖及全国住宅销售将在3季度进一步降温。然而，我们预计以下两类房企受到融资收紧的影响相对较小，有望在下半年获得较好销售增长，把握更多买地机会，进一步提升行业竞争力：1）国有背景房企；2）杠杆率合理，核心都市圈土储占比较高的稳健房企。部分房企将面临相对更大的融资压力，或需要放慢施工节奏，销售增速或低于预期。
　　舆论压力边际增加，建议把握优质个股超跌机会
　　我们认为在三季度内房板块的估值将持续受到以下因素的抑制：1）房地产融资政策维持严厉；2）行业基本面下行；3）地产行业面临的舆论环境边际恶化。内房板块目前平均1年远期市盈率在5.6倍，部分高杠杆大型房企的估值已跌破去年10月中的低点，考虑市场对货币政策进一步宽松的预期，我们认为内房板块估值进一步下跌的空间十分有限。我们建议投资者把握优质内房股的超跌机会，个股推荐关注弹性较好的世茂房地产（813 HK,未评级）以及宝龙地产（1238 HK, “买入”，目标价5.80港元）。