德邦证券-中国电影-600977-2019上半年业绩增长稳健而从容，符合预期-190905

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　　投资要点：
　　公司发布2019年半年报。公司发布2019年半年报，实现营业收入48.42亿元，同比上升4.81%；实现归属于上市公司股东的净利润6.82亿元，同比增长2.25%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.86亿元，同比下降3.25%；基本每股收益为0.365元，加权平均净资产收益率为5.85%。
　　持续受益“一家进口、两家发行”政策，发行营销业务再创新高。上半年，公司的电影发行营销业务实现营业收入29.04亿元，同比增长8.72%。电影发行业务方面，公司共主导或参与发行国产影片292部，累计票房80.06亿元，占同期全国国产影片票房总额的55.18%；发行进口影片80部，累计票房85.13亿元，占同期进口影片票房总额的59.62%。其中《流浪地球》《复仇者联盟4：终局之战》《蜘蛛侠：英雄远征》等全国票房排名前十影片均为公司主导或联合发行，保持了行业领先优势和市场主导地位。广告营销业务方面，公司积极应对广告市场调整并转变经营模式，优化影院资源，布局核心城市点位。目前，旗下中影银幕广告平台已签约影院859家，拥有银幕数量5,679块，占全国银幕总数的8.7%。我们认为，公司依托“一家进口、两家发行”政策和数字设备发行在进口片和国产片发行市场均保持了稳定的市占率，尤其是当前进口片票房的高增速表现有望继续给公司的电影发行业务带来直接而可观的收益。
　　影视制片制作业务营收下滑但毛利改善明显，电影放映业务继续承压但拐点可期。
　　上半年，公司制片制作业务实现营收3.43亿元，同比下降15.5%，实现毛利润1.16亿元，同比增长26.09%。上半年，公司主导或参投影片共9部，累计实现票房57.57亿元，占全国同期国产影片票房总额的40.78%。预计《流浪地球》和《最好的我们》对毛利贡献较大。下半年，公司主导或参投、拟上映的影片包括《打过长江去》（原名《百万雄师》）《希望岛》《美人鱼2》等。上半年，公司电影放映业务受全国银幕扩建和国产片整体票房表现不佳双重影响仅实现营收9.12亿元，同比下降6.27%。公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国17500块银幕和222万席座位，银幕市占率达26.95%。其中，公司营业控股的影院合计实现票房7.82亿元，观影人次0.22亿，平均上座率13.35%。我们认为，虽然整体而言放映业务或将继续承压，但随着全国银幕扩建的放缓和国产片票房的回暖，单银幕产出的降幅将继续收敛，公司的电影放映业务有望在明后年迎来拐点。
　　投资建议。考虑到全年整体票房的景气降低，我们略下调公司盈利预测，从2019-2021年EPS的0.84、0.87和0.92元下调至0.75、0.83和0.92元，对应PE分别为20、18和16倍。我们的2019年合理价格区间从19.32-23.52元下调至17.25-21.00元，维持“增持”评级。
　　风险提示。票房表现不及预期；监管和进口片政策风险；影视投资风险。