华创证券-四通新材-300428-2019年中报点评：铝中间合金新材料和铝合金车轮轻量化双轮驱动助业绩逆势增长-190903

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　　事项：
　　2019年8月27日，公司发布2019年半年度报告，2019年上半年公司实现营业收入32.03亿元，同比下降5.11%；归属净利润2.21亿元，同比增长23.52%；扣非净利润。2019年第二季度，公司实现营业收入16.22亿元，环比增加2.59%；归属净利润1.21亿元，环比增加21%。
　　评论：
　　2019年上半年业绩超预期。1）功能性中间合金新材料：营业收入6.46亿元，同比增长18.86%；毛利率12.98%，同比提高2.9个百分点；营业利润0.81亿元，同比增长91%；扣非后归属净利润0.39亿元，同比增长110.39%。主要因高端晶粒细化剂产品实现批量生产；航空航天用特种中间合金产品取得市场突破，实现爆发式增长。其他功能性中间合金产品在客户群体、产品结构上进行了优化。2）铝合金车轮轻量化：营业收入25.12亿元，同比下降10.3%；毛利率22.15%，提高3.1个百分点；营业利润2.02亿元，同比19.49%；扣非后归属净利润1.64亿元，同比增长23.44%。收入下降主要因上半年中国汽车产量下滑14.2%所致。利润增加主要因积极优化客户结构，重点加大海外高端市场的开发力度，向宝马、奥迪和奔驰等高端汽车厂商收入占比38.85%，同比提高7.56个百分点；国际市场销售占比61.08%，提高7.55个百分点。
　　新产能继续投放和结构升级带动业绩成长。1）功能性中间合金新材料：目前，公司拥有功能性中间合金产能1.5万吨/年，在建两条高端晶粒细化剂生产线产能2.5万吨/年预计年底完成。同时，公司收购的高端晶粒细化剂企业英国熔体国际70%股权，实现了产品的升级。我们认为，随着全球铝消费增速放缓，作为铝合金添加剂的晶粒细化剂总需求增速也将放缓。但高端晶粒细化剂性能优异，未来市场高可期。2）铝合金车轮轻量化：目前，公司拥有1,500万只/年产能，位居国内第三位；募投项目在建400万只/年正在建设，并在规划泰国二工厂300万只/年。我们认为，未来汽车行业有望逐步企稳，客户及市场优化业绩增长可期。注入承诺利润2018年、2019年和2020年净利润不低于2.3亿元、2.54亿元以及2.72亿元，2018年实际完成3.06亿元，完成率133%。
　　盈利预测、估值及投资评级。基于2019年/2020年/2021年晶粒细化剂产量分别为1.5/2.5/3.5（万吨）；高端晶粒细化剂占比分别为6.7%/20%/28.6%；铝合金车轮产量（含委外）2,020/2,150/2,400（万只）；高端铝合金车轮占比分别为40%/50%/60%等假设，我们预测归属净利润分别为4.71/5.82/7.31（亿元），EPS分别为0.81/1.01/1.26(元/股)。对应8月30日收盘价12.77元，PE分别为14/12/9（倍）。按照SW有色金属新材料PE（TTM）45倍和SW汽车零部件行业PE（TTM）18.62倍的估值，给予公司19倍的估值，首次覆盖，给予“推荐”评级，目标价15.39元/股。
　　风险提示：晶粒细化剂市场过剩、汽车行业增速持续下滑。