国元证券-洽洽食品-002557-洽洽食品首次覆盖报告，聚焦主业持续发酵，新品放量海阔天空-190905

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　　报告要点：
　　坚果炒货领域小龙头，改革突破边际变化不断
　　精耕炒货二十载已完成产品/渠道/品牌的深厚积累，牢牢站稳坚果炒货龙头地位。曾困于多元化失败面临发展瓶颈，创始人回归后全方位变革打破成长桎梏。产品上精简产品聚焦核心爆款,重磅推出蓝袋和每日坚果，营销上持续创新与时俱进，渠道上海外建厂并改善电商经营，体制上改革组织、人员、文化、激励激发内在活力。改革红利未减，深层变化影响长远。
　　瓜子：基础性现金流业务，稳健且附有中观弹性
　　瓜子行业发展成熟格局龙头集中，洽洽一骑绝尘品类优势难以撼动。
　　中期看新品蓝袋瓜子可有效打破瓜子经营瓶颈驱动新一轮内生增长。基于新品投放模型目前时点正处于业绩增长较快时间区间，未来增长一部分来自于协同效应驱动的总销量提升，另一部分来自公司引导和消费升级带来的稳步结构升级。最终测算保守估计未来5年内在18年基础上瓜子内生增长仍有12亿空间（达40亿）。长期看也不悲观，依然可以从三个方向要成长。华北等弱势区域仍具有开拓空间，渠道演变驱动包装瓜子潜移默化地挤压非包装，海外建厂直接打开海外瓜子消费的广大市场。
　　坚果：树坚果高景气雪坡长，决心扎根再续辉煌
　　符合健康潮流的树坚果正处高速发展风口，终端规模千亿且未来将以20%以上复合增速增长，对标海外我国人均消费量极低，未来仍有2-3倍空间。每日坚果脱胎于树坚果迅速爆红，19年市场终端规模可达百亿，未来3年复合增速保守估计30%以上，且品类新兴尚未固化。洽洽踩准此轮品类周期，重磅出拳份额领先赢得先机。分维度透析坚果竞争全景，产品测评/产品策略/价格体系/渠道体系/原材料布局/推行决心洽洽俱佳，叠加坚果与瓜子品类属性类似，炒货王者复刻成功经验，预计未来保持快于行业的增速水平。
　　投资建议与盈利预测
　　炒货龙头改革焕新再出发，直接受益于蓝袋瓜子升级和每日坚果放量双轮驱动。且在产品结构升级、直接提价和生产自动化提升下毛利率望持续提升并带来业绩弹性。我们预计19-21年EPS分别为1.04/1.24/1.38元。当前股价对应19-21年PE为23/19/17X，首次覆盖并给予“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨、新品投放不及预期、竞争压力加大、食品安全问题