华宝证券-特钢行业策略报告及中期业绩点评：高质量发展时期特钢类上市公司的投资逻辑-190905

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　　投资要点：
　　进入高质量发展期，我国特钢竞争力逐步提升、但高端特钢仍依赖进口。供给结构上，2006-2019年我国特钢与粗钢增速保持一致，整体占比相对偏低，高端特钢成品材的占比逐步上升；从出口数据来看，我国特钢出口比重大于整体钢材，特钢全球竞争力逐步提升，但从进出口单价来看，我国高端特钢仍依赖进口。
　　中长期特钢迎来进口替代、制造业升级的需求拉动。后工业化时代，日本特钢比的持续提升，其背后是日本制造实力的提升和日本制造企业全球布局的拓展。随着我国部分零部件制造业的崛起，国内特钢替代间接进口的潜力逐步释放，国内工程机械、高铁装备在全球的崛起，对特钢消费需求正逐步得到印证。
　　特钢是一个高资本投入、高创新驱动的细分行业，特钢类上市公司能够很好地产业链上转移成本。我们对国内A股5家拥有炼钢环节的特钢上市公司进行研究，在投入产出上，特钢类公司单位固定资产的实物产出量低于普钢类公司；在研发投入上，特钢类公司研发支出占比整体高于同类普钢公司。高资本投入和创新驱动的发展模式下，特钢类上市公司都能够很好地在产业链上转移成本。
　　短期特钢面临下游部分行业需求下滑、原燃料价上涨侵蚀利润；受制造业固定资产投资低位、汽车产量持续负增长、挖掘机增速回落、发电设备、造船完工量的持续下滑，对特钢消费有负面影响；但也获得军工业务的增长、铁路投资加大的一定支撑。短期铁矿和废钢价格高位，镍价快速上涨，侵蚀特钢企业的盈利。
　　原燃料占产品单价低、且稳定的企业，上游价格上涨对其冲击影响较小。基于未来中长期的进口替代和支撑制造业升级是拉动特钢需求的主要动力，综合考虑原燃料价格上涨。我们认为定位于附加价值高、且稳定的企业，原燃料成本上涨对其冲击影响较小；这类公司既复合特钢未来需求方向，也能够创造更好的业绩；这是特钢类上市公司的投资逻辑。
　　风险提示：下游行业的汽车、挖掘机、造船等行业对特钢需求进一步下降或放缓；国际贸易保护愈演愈烈，贸易摩擦升级，多国减少进口贸易量，导致特钢出口难度进一步加大。