中泰证券-中颖电子-300327-两个预期差和三个变化-190909

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　　投资要点
　　中颖电子的两个预期差。
　　1、估值的预期差：公司成立于1994年，主要营收来自于家电MCU，过去一年公司的PE（TTM）在26-40之间，按照我们的预测当前股价对应2020年估值为28，估值存在低估：（1）锂电池管理芯片进入品牌客户中，从高端手机计量到全部手机计量，从维修到前装，未来和家电mcu规模相当，市场规模及天花板打开1倍，也将是未来几年主要的增长驱动；（2）大家电受益变频及国产替代助力公司业绩中枢上台阶；（3）AMOELD我们看到销售已超千万，未来几年扭亏为盈业绩弹性就比较大，我们预计2020-2022年复合增速33%；如果参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间。
　　2、业绩的预期差：市场主要集中于手机端的国产替代，但供应链依赖国外芯片的其他电子领域也在发生国产替代变化，如大家电等，加上本身变频化渗透率低，2019年约为40%，今年国产替代大背景下公司业绩增速中枢有望上台阶；（2）锂电池管理芯片有后装到前装等ASP提升叠加计量芯片推广到普通机等带来量价齐升贡献新空间。我们预测2020年后公司业绩增速中枢有望到30%以上。
　　两个预期基于中颖电子的三大变化。
　　1、家电MCU盈利超预期或强化趋势。公司8月20日发布半年报，单算Q2营收2.15亿，同比+15%，归母利润0.55亿，同比增加22%，创历史单季度最好成绩，我们预计大家电MCU受益国产替代加速贡献增长，且目前公司在小、大家电MCU市占率分别为20%、10%左右，考虑到市场规模33亿，后续具备持续提升的空间。
　　2、锂电池管理芯片加快品牌客户导入。虽然锂电池管理芯片上半年的手机用市场比较清淡，但是公司对于全年锂电池管理芯片的销售持续实现增长很有信心，根据中报，公司相关产品在在多家大型品牌客户积极导入，我们测算手机新领域带来天花板打开到36亿元，看好在品牌客户中的国产替代空间。
　　3、AMOLED芯片出货占比明显提升。公司2019H1来看芯颖科技营收为3022万元，其中PMOLED显示驱动芯片明显下降，而公司去年9月开始量产的AMOLED显示驱动芯片，实现销售已超过千万元，占比明显提升，但根据IHSMarkit预测2021年AMOLED驱动芯片市场规模约30亿，公司占比较小后续空间大；同时根据公司半年报，公司也规划在下半年再推出新产品，我们看好AMOLED随着规模化提升盈亏平衡点将加速到来，公司后续净利率有望快速提升。
　　盈利预测：我们预测公司2019-2021年归母净利润为2.02、2.63、3.50亿，同比增长20%/30%/33%，EPS 0.80/1.03/1.38，对应PE 37/28/21，我们看好国产替代大趋势下公司在锂电池管理以及大家电MCU等放量，同时对于OLED驱动芯片我们长期看好，业绩扭亏为盈进入拐点后有望释放更大业绩弹性。综合考虑公司在家电MCU的市场地位、2020-2022三年的复合增速33%，参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间，首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示：国产替代不及预期，新产品开发，市场竞争风险。